招商期货-合金2022年度投资策略：寻求供需双弱间的错配机会-211206

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如果上半年可用硅锰宽幅区间、硅铁有效突破简要概括，那么下半年就是一场从运动式减碳到合理纠偏的冲高回落过程，而其中煤炭短缺传导的电力不足又添一剂催化。

未来政策体系的构建有利于熨平价格波动，极端行情难以复制。

碳中和对合金为供需及成本多重影响，简单预估为供需双降叠加成本抬升。

需求端，钢铁面对更高的能效改造和达峰时间要求压产政策可能持续且从严格管理两高产品出口角度不排除关税提涨可能。

供给端，“区域能耗双控”和“行业能效升级”两线并重，节能降耗形式严峻的蒙宁预计供给相对刚性，其中内蒙两万五以下炉型截止明年淘汰可贡献18-90万吨的硅铁减量，此外弹性集中在西南和青海产区。

成本端，电价兼具政策工具和市场化商品的双重属性，由惩罚、阶梯和分时方式结合煤电价格关联性决定，且高耗能上限取消将扩大其成本溢价。

长期来看为市场底和政策顶的宽幅区间，明年倾向终端需求退坡和供给收缩程度的两相博弈。

单从市场角度来说，地产下行将拖累供给收缩再无边际转强的合金回归过剩，行业利润收缩。

反之政府调控力度将决定上方空间，包括新一轮稳增长政策、合金产区双控降耗和行业能效改造，相对高度将低于今年但绝对高度难以明确。

短期来看，整体终端在边际松绑后优先回暖，但合金因供给弹性释放以及钢厂被动减产错配深陷过剩格局，当前虽已跌至高成本地区亏损但较年初溢价全为成本抬升贡献，煤炭板块估值已优先回归年初水平包括动力煤700长协基准价以及2900上下的焦炭，从煤电价格关联角度一季度动力煤基差收敛将打开电价跟跌的成本回归空间。

策略上，供需双弱格局之下倾向区间和套利操作，成本支撑以煤炭估值回归参考硅锰6400、硅铁6000，在此基础上以8月硅锰1500、硅铁2400的均值利润为界对应硅锰7900、硅铁8400以上可视为给出供给溢价。

由于硅铁价格弹性更高，故硅铁相对硅锰价差的跨品种套利方向将延续与合金单边趋势的一致性，可用来对冲价格波动风险。

风险提示：政府调控力度超预期，包括：新一轮稳增长政策落地、合金产区双控降耗和行业能效改造加剧。