浙商证券-上机数控-603185-点评：复盘与展望，上涨三部曲，做出产品、做好产品、做好业绩！-210208

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复盘过去：上机数控上涨三部曲——做出产品、做好产品、做好业绩公司过去14个月从底部上涨10倍。

截至2021年2月8日，公司股价从2019年11月的17元，最高上涨到190元，过去14个月实现10倍以上的涨幅，中间仅出现一次跌幅超过1%的月度回撤（2020年3月：-12%，疫情对光伏行业影响）。

复盘公司上涨的三部曲，核心解决了市场三个关切的问题：1、能否做出产品？（2019年Q4基本验证，2020年1-3月第一轮大涨）——2019年5月公司公告进入单晶硅领域，执行力极强，建设进度创业内纪录。

2019年建成产能超2GW，实现收入2.5亿元（主要在第四季度实现，2019年报中体现）。

2020年1-3月，公司股价迎来第一轮大幅度上涨。

2、能否做好产品？获得客户认可？（2020年6-10月第二轮大涨）——从下游客户采购及反馈证实，公司产品质量和行业龙头无本质差别，得到客户高度认可，2019年年报披露获得通威、爱旭、阿特斯认可。

2020上半年，光伏单晶硅已成为公司第一大收入和利润贡献来源，收入占比约85%（9.2亿元），净利润占比约80%。

公司股价迎来第二轮大幅度上涨。

3、能否做好业绩？是否有订单保障？盈利能力能否位居前列？（2020年11月-2021年1月第三轮大涨）——2020Q3公司（单晶硅占比近90%）毛利率、净利率大幅攀升，从2020Q1-Q2销售净利率14%，跃升到2020Q3的22%。

隆基股份（包含单晶硅+组件）2020Q1-Q3的销售净利率分别为23%、20%、17%。

而中环股份（主要是单晶硅）2020Q1-Q3销售净利率位于8.2%-8.6%之间。

2020Q3公司成为了光伏产业链盈利最好的公司之一。

我们测算公司单晶硅业务2020年Q3、Q4毛利率、净利率已经接近行业龙头隆基股份。

2020年11月以来，公司与天合光能、东方日升、阿特斯、正泰、通威签订订单合计305亿元。

公司股价迎第三轮大幅度上涨。

展望未来：新一轮上涨核心驱动—市占率提升、地位提升、盈利领先、业绩超预期释放核心驱动因素：（1）在行业上行周期中能否进一步提升市占率。

（2）在技术迭代、硅片向210大尺寸升级过程中，盈利能力能否引领行业、能否保持和提高自己的行业地位。

（3）业绩能否有超市场预期的释放。

（4）在行业下行中，能否管控好风险，经受光伏价格波动周期的考验。

投资建议：高成长、低估值、大潜力！考虑战略地位及高成长性，目标市值800亿元预计2020-2022年净利润5.6/20/35亿元，同比增长203%/260%/73%；考虑30亿元增发摊薄，对应PE为72/23/13倍。

在可比对象中，公司2021-2022年PE估值最低，未来潜力大：2021-2022年隆基股份、中环股份等光伏单晶硅企业平均PE为39倍、31倍；晶盛机电、迈为股份、捷佳伟创等光伏设备企业平均PE为49倍、35倍；而上机数控为23倍、13倍。

公司迈向210大硅片龙头，全球单晶硅有望“三分天下”。

给予2021年40倍PE，6-12月目标市值800亿元。

风险提示：全行业大幅扩产导致竞争格局恶化、疫情对全球光伏需求影响。