中泰证券-天味食品-603317-厚积薄发，关注改善-210209

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2020年未解锁股票期权激励，公司因地制宜积极改变。

2020年公司收入增长37%，未达到50%增长的股票期权解锁目标。

我们认为主要系2020年公司在高速发展的初期，市场策略缺乏系统规划，管理层制定销售策略下放到各个大区的执行过程中可能产生偏差。

同时缺乏专门的部门对策略进行跟进，各个大区的执行结果未及时反馈和调整。

针对以上问题，公司成立战略市场部，加强营销策略的设计和系统性管理，包括了新品投放、渠道拓展、品牌宣传。

战略市场部定位高，主要为外部引进的优秀人才，针对销售战略提出指导意见，具体到每年销售策略的制定和落地。

2021年公司将加强计划性，打通研发、生产、销售环节，定期召开营销分析会议，并通过上线SAP系统及时进行跟踪反馈和调整。

激励机制持续优化，销售端引进人才逐步发力。

2020年天味基层销售人员提薪到位，中层销售人员薪酬提升到行业平均水平以上，2021年将进一步提升中层人员薪酬的市场竞争力。

同时2021年有望增加现金激励，针对阶梯级销售目标设置对应奖金包。

公司2020年从优秀的快消品公司积极引入众多销售人才，新招人员均为市场化薪酬，有望逐步弥补销售端短板。

同时公司将强化奖惩措施，打开销售部门晋升和降级通道。

2020年新品表现良好，期待2021年开门红。

2020年公司火锅底料增长良好，新品不辣汤系列表现突出，前三季度新品收入占比达到14%左右。

川菜调料增长放缓，大单品鱼调料由于疫情影响生鲜消费及资源投放较少，增长相对乏力。

2021年公司将重点推广火锅蘸酱新品，并补齐大红袍系列的产品线。

2020年新增经销商将逐步贡献增量，新厂投产也有望提升生产效率。

根据渠道调研反馈，公司2021年1月实现高速增长，渠道库存回落至合理水平。

公司加强月度考核，强调平稳健康增长。

我们认为在局部地区疫情反复及提倡就地过年等政策下，复合调味料销售有望保持高景气度，叠加2020Q1低基数，公司2021Q1有望取得开门红。

盈利预测：2021年公司将持续进行优化和改善，收入有望保持高速增长。

复合调味品赛道高速增长、集中度低，公司加速提升市场份额，力争占据头部位置。

根据公司业绩快报，我们调整盈利预测，预计公司2020-2022年收入分别为23.65、31.36、40.93亿元，归母净利润分别为3.85、5.33、7.50亿元（调整前为4.52、6.61、9.58亿元），EPS分别为0.61、0.85、1.19元，对应PE为111倍、80倍、57倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动的风险；冠状病毒扩散风险；食品安全风险。