光大证券-紫金矿业-601899-首次覆盖报告：规模和效益双重引领的全球矿产金铜巨头-210217

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紫金矿业是大型跨国矿业集团:公司是一家以金、铜、锌等金属矿产资源勘查和开发为主的大型矿业集团,投资项目分布在国内24个省和加拿大、澳大利亚、秘鲁等9个国家。

2020年公司业绩大幅增长，创历史新高;2015~2020E,公司业绩增长复合增速为32.3%。

公司预计2020年度归属于.上市公司股东的净利润为64.5-66.5亿元，同比增加50.6%-55.2%。

业绩增长原因:金价上涨和铜矿产量增长共同推动业绩大增。

公司的收入和利润主要来自铜和金，2020年公司矿产金产量同比下降1.07%至40吨，矿产铜产量同比增长23..3%至45.6万吨;2020年全国铜、金均价同比上涨2.3%、23.9%，而商品价格_上涨的绝大部分会带来公司盈利的增加。

规模和效益排名全国前列。

公司ROIC(资本投入回报率):十年(2010~2019)平均为8.8%，三年平均为6.1%，均位列国内黄金企业前列;公司FCF(自由现金流):十年(2010~2019)加总为120亿元,三年加总为59亿元,均位列国内黄金企业第-一名。

2020年，公司黄金储量2300吨，国内排名第一，全球排名第九，黄金产量40吨，国内排名第一，全球排名第十;2020年，公司铜储量6200万吨，国内排名第--，全球排名第九,铜产量46万吨，国内排名第一，全球排名第十一。

规模将持续扩张:2020-2025年铜、金产量复合增长有望达18%左右。

2020年1月30日，公司发布《关于五年(2+3)规划和2030年发展目标纲要》。

公司力求在2030年，建成高技术效益型特大国际矿业集团。

2020~2025年,金、铜产量分别由40吨、46万吨增长至90吨、110万吨，年均复合增速17%、19%。

铜、金价格在21年.上半年也值得继续看好。

(1)流动性利好基本金属价格:中国M1与M2增速差在2020年12月达到-0.6%，是自2018年3月以来的次高值，目前仍处于上升通道中，从这个角度而言，对金属价格构成利多。

(2)流动性利好贵金属价格:马歇尔K值同比增速高点对黄金价格高点的预测有帮助，基本是领先两年;K值同比增速在2020年再次达到10%,按照历史经验,这意味着黄金年度均价高点将在2021年达到。

盈利预测:鉴于铜、金价格有望继续维持高位，且公司调高铜、金未来产量，我们预计公司(A股)2020E~2022E,EPS分别为0.26、0.43、0.58元。

我们选取A股有色资源型公司江西铜业、洛阳钼业等作为紫金矿业(A)的可比公司，可比公司2021年的PE估值为31倍。

我们给予紫金矿业(A)2021年31倍PE估值，目标价13.3元。

我们选取H股有色资源型公司江西铜业股份等作为紫金矿业(H)的可比公司，可比公司2021年PE估值为25倍。

综合考虑，我们给予紫金矿业(H)2021年25倍PE估值，目标价13.0港元。

我们看好后续铜价、金价上涨，首次覆盖给予紫金矿业(A+H)“增持”评级。

风险提示:下游不及预期，铜、金价格下滑。