国信证券-金山软件-3888.HK-办公业务高增长，云计算发力-210218

《国信证券-金山软件-3888.HK-办公业务高增长，云计算发力-210218（15页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国信证券-金山软件-3888.HK-办公业务高增长，云计算发力-210218（15页）.pdf（15页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

办公业务继续高增长，丰富的云场景将逐步建立2021年我们看好付费率的提升的同时，也看好ARPU值的增加。

增加的驱动力有二：一是用户数字付费的使用习惯的养成，当下电商会员、视频会员、云会员等年主流会员费都在100-200元之间，部分超级会员则达到200元以上；二是会员功能的增加与丰富，除了稻壳会员中拥有大量的模板库，2021年WPS将迎来年度更新，将整合金山表单、金山会议、金山日历、金山待办、flexpaper在内的五款协作新品。

协同办公是公司2021年的发展方向。

几种协同办公应用在一个账号下可以相互切换，未来将进一步整合于WPS中，尽管腾讯会议、阿里钉钉等云会议软件在市场上已经取得了先发优势，但由于协同办公的市场空间巨大，我们认为金山会议也会不断的积累客户，增加用户的黏度，丰富自身的云产品矩阵。

金山云高速增长的背后：垂直一体化定位的成功金山云早在2016年就聚焦视频云领域，成为第一梯队的服务商，主要客户包括头条、快手、B站。

与阿里、腾讯等相比，金山云服务聚焦垂直化的优质赛道，如视频、游戏、金融。

金山云选择了增速较快的垂直行业布局，避免了与阿里、腾讯、华为云的正面冲突，而做深做实了优势基本盘，确保能够保证自身在大浪潮下享受发展的红利。

我们匡算，仅在公有云市场，如果金山云可以长期保持5-10%的份额，收入规模则在500-1000亿元，按照20%利润率计算，对应100-200亿利润，25倍PE则对应2500-5000亿元市值。

以上计算未包含私有云市场，截至2019年私有云市场规模与公有云体量相当，也将产生不可小视的机遇。

投资建议我们以分部估值计算公司价值。

随着云计算、SaaS企业估值开始逐渐向2023年切换，我们给予公司的定价参考也将以2022年作为基数：估值分为四个部分。

我们给予游戏板块2022年15倍PE，金山办公40倍PE，金山云6-7倍的PS，对应目标估值区间为94-100港元。

维持买入评级。

风险提示疫情冲击导致宏观经济低于预期，游戏可能造成的拖延。