中信证券-巨星科技-002444-投资价值分析报告：海外景气向上叠加品类拓展，成就全球化手动工具龙头-210218

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公司是国内手工具ODM/OBM龙头企业，产品主要出口欧美。

2020年，公司充分受益于美国房地产市场繁荣和增长的家庭DIY需求，归母净利润预计同比增长40%~50%。

公司通过持续自主研发和一系列外延并购，不断夯实工具五金领域竞争力，线上化运营卓有成效电商业务翻倍增长。

我们看好其长期发展前景，首次覆盖，给予“买入”评级。

公司概况：迅速崛起的国内手工具行业龙头。

公司成立于1993年，经过二十余年发展，已成长为国内乃至亚洲最大的手工具生产制造企业。

2017-19年，公司营收CAGR+24.4%，归母净利润CAGR+27.6%。

根据公司2020年度业绩预告，公司预计全年归母净利润12.5-13.4亿元（同比+40.0%~50.0%）。

公司设计、生产与销售上万种手工具（1H20手工具营收占比82.0%）、工具存储箱柜和激光测量仪器，主要通过HomeDepot,Lowe’s,Wal-Mart等大型商超销往欧美市场，产品应用场景包括家庭DIY、建筑装修、园艺林业等。

行业概览：稳健持续增长，马太效应明显。

（1）市场空间：根据StanleyInvestorPresentation2018年数据，全球手工具市场规模约为150亿美金，其中北美和欧洲市场各占34%/30%。

Statista预测2020/2027年全球手工具市场规模分别为175亿/223亿美金，2020-2027年CAGR为3.5%，有望实现稳健增长。

（2）行业发展趋势：头部厂商集中度不断提升。

工具行业尤其是电动工具行业，在经历了众多收购整合后，头部厂商拥有完备的品牌产品矩阵、稳定的供应链和良好的渠道管理能力，份额得到不断巩固。

疫情冲击加速了这一过程，国际上一些中小型工具公司由于现金流断裂而退出市场。

行业特征：线下是基本盘，厂商积极拥抱线上化，品牌与渠道建设为必由之路。

（1）传统线下渠道仍然强势，但线上正在孕育巨大机遇。

大型连锁商超为工具五金主要销售渠道：以巨星为例，公司产品在全球超过两万家大型五金、建材、汽配等连锁超市中进行销售，公司2019年前五大客户中四个为大型连锁商超，占年度销售总额35.5%。

线上渠道意义日益凸显：海外疫情冲击使得消费者消费习惯从线下转移到线上，根据DigitalCommerce360测算，2020年美国线上零售额达到8610亿美元，占社会零售总额比例由2018年的14.4%快速提升到2020年的21.3%。

头部工具厂商如Stanley、创科实业和巨星均强调电商渠道的巨大机遇并积极进行布局。

（2）打造品牌是必由之路，外延并购与自主研制需双管齐下。

2010年，StanleyWorks与Black&Decker合并成为全世界最大的工具公司，后通过不断外延并购持续成长。

工具企业的并购由于渠道复用往往会产生较好的协同效应。

Stanley也持续进行研发，平均每天推出5款新产品。

公司未来看点：（1）公司有望充分受益于美国房地产行业景气。

美国新建住房销售和已开工的新建私人住宅等数据较好，同时成屋库存水平维持在低位。

此外，Stanley4Q20单季度手工具板块实现+15%内生增长，并预测1H21整体工具存储板块实现27%-32%的营收增长。

复盘过往10年，巨星营收增速均快于Stanley工具存储板块营收增速。

预计公司将充分受益于美国行业复苏，持续拓展市场份额。

（2）跨境电商翻倍增长助力品牌建设。

公司电商建设卓有成效，2020年跨境电商业务规模继续保持三位数快速增长。

公司近些年持续发力自主设计研发，研发费用率维持在+3%，2017-2019年累计研发新产品5607项，过去三年每年约1/4营收来自于全新设计的产品。

电商渠道将有力助推公司自有品牌发展。

（3）进军更为广阔的非手工具行业。

公司在工具存储箱柜领域并购了瑞士高端品牌Lista，激光测量领域拥有华达科捷、Prim’Tools等子公司。

公司拟收购美国吸尘器品牌Shop-Vac相关资产进军电动工具领域，根据StanleyInvestorPresentation2018年数据，电动工具市场空间约为440亿美金，是更加广阔的市场。

风险因素：Shop-Vac相关资产收购不确定性；汇率大幅波动；原材料价格大幅波动；公司重要渠道客户流失；市场竞争加剧；大幅计提商誉减值的风险。

投资建议：公司是国内手工具领域的冠军企业，在手动工具这个具有消费品属性的赛道中长期耕耘，积累了出色的研发设计能力、供应链体系和渠道优势。

从短期看，预计公司将充分受益于欧美地产下游景气复苏。

从中长期角度，公司通过自主研发产品推陈出新不断迭代，以及在渠道和品牌端不断外延并购和拥抱线上化趋势，公司的产品矩阵趋于丰富，自有品牌占比不断提升，利润率仍具备上行空间。

公司进军电动工具等具备更广阔空间的新领域打开成长天花板。

我们预计公司2020/21/22年实现归母净利润13.0/16.5/20.2亿元，对应EPS1.16/1.47/1.80元，当前股价对应2020/21/22年PE为34/27/22倍。

结合可比公司估值，建议给予2021年32倍PE，对应目标价47元，首次覆盖给予“买入”评级。