华安证券-宝龙商业-9909.HK-强商管运营能力，铸长期稀缺标的-210219

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商管运营赛道迎朝阳升起，优质稀缺标的待价值重估预计到2023年，我国商管运营服务市场在管总面积有望达到9.83亿方，对应总收入约2781亿元，即2018~2023年复合增长率分别为12.5%、16.4%。

而当前，商管赛道呈现“市场持续扩容、集中度较低”的“大赛道+高门槛+小公司”的局面。

宝龙商业作为多品牌组合及经营的商管运营服务供应商之一――优质赛道中的成长型标的，价值有望获重估。

商管运营业务：规模扩张提速，强化产品力，深耕长三角效用初现截至2020H1末，（1）规模：在管商业物业51个，对应在管面积698万方，总合约面积990万方；（2）产品力：四大品牌实现需求全覆盖+招商能力强+出租率稳中有增+“纽扣计划”创新赋能、降本提效；（3）布局：商业运营板块长三角在管面积占比45.4%、收入占比64.6%。

2020年7月，公司通过收购浙江星汇60%股权，形成商业业态互补的同时，进一步巩固在浙江省内的优势地位。

考虑到商业体与住宅在布局密度与辐射半径方面的不同，因此先发优势更凸出，长三角区域得益于：快速的城镇化+人均可支配收入提升+商业投资增加+政策利好等因素，具备优质的市场基础。

物业管理服务：实现由服务集团向利润创造的角色转换上市前，公司物管业务偏向于服务宝龙地产的自身项目。

上市后，公司积极发展业主增值服务的同时，对项目的案场服务收费更加市场化。

在疫情的冲击下，公司2020H1物业管理收入同比增长31.5%，达1.68亿元，毛利率提升至21.9%。

受益于集团支持的同时，业务拓展正当时，物管业务逐步向利润创造转变。

盈利预测：我们预计公司2020~2022年EPS分别为0.44、0.64、0.90元/股，对应当前股价PE分别为45、31、22倍，给予“买入”评级。

风险提示收并购及外拓项目不佳，集团竣工不及预期，疫情反复等。