浙商证券-固定收益研究：今年债市开年更像哪年？-210221

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核心导论2021年的债市与2017年情况相似度较高。

研报要点2021年与2014、2018年债市大为不同2018年与2021年不甚相似。

从货币角度来看，2021年春节前后货币流动性偏紧，而2018年处于宽货币阶段。

从信用角度来看，2018年由于强监管+去杠杆信用紧缩，2021年的信用紧缩程度不太可能达到2018年的水平。

2014年与2021年大为不同。

2014年春节前资金整体处于净投放的状态，并未出现提前回笼，而2021年逆回购则从春节前两个交易日开始回笼。

2014年初，国内经济基本面维持走弱趋势，2021年1月基本面乐观。

2013年处于经济下行时期，大幅紧缩货币导致“钱荒”，2014年影响继续。

2021年我国货币政策“稳”字当头，货币政策不会出现急转向。

春节前夕逆回购由净投放提前转为净回笼2021年逆回购情况与2017年相似，都是逆回购在春节前由净投放提前转为净回笼。

2021年春节前2天逆回购净投放由100亿元转为-300亿元；2017年在春节前4天逆回购净投放由600亿元转为-100亿元，均提前回笼。

截至目前，春节后逆回购仍为净回笼，也与2017年相似。

未贴现银行承兑汇票为支撑社融主要因素2021年与2017年相似：导致社融大幅超预期增长的主要原因是未贴现的银行承兑汇票超预期增长。

2021年1月，社会融资规模新增5.17万亿元，其中未贴现的银行承兑汇票增加4902亿元，同比多增3499亿元。

相似的情况出现在2017年1月，2017年1月未贴现银行承兑汇票新增6129.93亿元，为2013年以来的最高水平。

该月社融新增3.77万亿元，同样处于历史高位。

当然今年债市开年后的特征与2017年相似仅限于1月初到春节后这个阶段，后续走势我们认为今年债市整体不会像2017年那样悲观。

风险提示：货币政策超预期、信用政策超预期。