天风证券-宏观专题：如何理解国际收支变化和外汇占款的关系及影响-210223

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2020年海关货物贸易进出口顺差5350亿美元，是历史第二高值，而央行外汇占款却较2019年减少1009亿元人民币。

2013年之前，经常账户顺差曾是外汇占款提升的主要来源，而外汇占款曾是基础货币投放的主要渠道，因此市场关心后续外汇占款变动是否会对流动性和信用扩张有实质性影响。

综合考虑各方面影响，我们认为外汇占款波动不会对货币政策取向造成实质性影响。

第一，短期经常账户顺差扩大不必然带来外汇占款增长，长期国际收支中的误差与遗漏会抵消部分经常账户顺差。

第二，经常账户顺差难以持续快速增长、金融账户顺差规模较小，预计未来外汇占款呈现双向波动或温和增长态势，再现2000-2013年单边快速增长的概率较低。

第三，2014年之后，央行公开市场操作逐渐占据主导地位，外汇占款高位回落后难以取代公开市场操作的地位。

外汇占款变动对于流动性和货币政策是次要逻辑，主要逻辑仍然是央行所锚定的货币政策目标，其既定取向不会轻易被跨境资本流动影响。

风险提示：国内经济表现持续强于海外主要经济体引发资本大规模流入；海外主要经济体货币政策超预期收紧。