安信证券-金山办公-688111-千磨万击还坚劲，越是艰险越向前-210223

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■事件：公司发布2020年业绩快报，全年公司实现收入22.61亿元，同比增加43%；实现营业利润9.33亿元，同比增加132.24%；实现归母净利润8.79亿元，同比增加119.56%；实现归母扣非净利润6.19亿元，同比增加96.79%。

■点评：在疫情大考下交出良好答卷。

2020年疫情给企业经营造成了不小的困难，特别是一二季度各地的封锁措施使得商务交流趋于停滞，也对公司的B端业务产生了一定的影响，信创的招标也被迫推迟。

然而，公司云计算的商业模式不仅大幅缓冲了疫情的冲击，还使得公司的云产品借助远程办公的浪潮得到大幅推广，主要产品月活在2020年3月达到了4.47亿，并在下半年持续保持了增长的势头。

订阅业务实现高增长。

报告期内公司为更多的企业及个人用户提供了优质的云协作、云办公应用服务。

期间，机构授权业务实现了高速增长；同时，随着企业级云化需求逐渐显现，机构订阅业务体量增加。

我们十分看好公司机构订阅业务。

参考微软Office的收入比例，我们认为金山的机构订阅业务有长足的发展空间，并且将使得公司的收入能见度大幅度提高，进而拉升公司的估值水平。

规模效应优势显现。

公司净利润的增速远大于公司的收入增速，这主要是因为公司产品化程度极高，公司不必大量的三费就可以支撑公司的正常运转和收入的快速提升。

此外，由于受疫情影响，公司线下市场推广活动、差旅活动及人员招聘活动受限，导致相关成本费用被节省或消耗放缓。

公司收入或有延期确认的情况。

参考国内信创其他领域的企业，金山四季度同比收入增速较低。

我们认为这可能是因为公司部分收入进行了延迟确认。

如若公司收入确认到2021H1，相比于2020H1的低基数，公司2021H1或有较好的表观表现。

■投资建议：公司是A股极为稀缺的可以与国外巨头正面交锋的软件企业，也是A股罕见的不惧疫情冲击的企业。

预计2020-2021年EPS分别为1.91元、2.40元，维持“买入-A”评级。

■风险提示：云计算发展不及预期，公司业务发展不及预期。