中信证券-香港交易所-0388.HK-2020年年报点评：成长路径日渐清晰，调整带来配置良机-210225

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2020年归母净利润115亿港元，同比增长23%。

新经济成为融资及ADT提升的主要贡献方，头部公司带动效应明显，ADT有望维持高位。

MSCIA股股指期货有望落地，中长期看成长路径清晰。

印花税率调升超市场预期，但并不改变公司基本面投资逻辑。

参照公司动态历史估值上限，给予2021年50xPE估值，目标价620港元，维持“增持”评级。

2020归母净利润115亿港元，同比增长23%，符合预期。

公司2020年总收入192亿港元，同比增长18%；其中主营业务收入同比增长24%。

营运支出同比增加11%，扣除香港交易所慈善基金的慈善捐款影响，同比增长8%，主要由于增加的慈善支出1.12亿港元以及收购港融科技后雇员费用上升。

EBITDA为146.4亿港元，同比增长19%。

EBITDA率77%，较2019年提升2个百分点，主要由于市场交易活跃带来现货和交易后的规模经济性提升。

全年ADT1295亿港元，同比增加49%；日均股票期权成交张数52.6万张，同比增长19%。

商品分部持续表现平淡，LME日均收费成交量同比下滑7%，商品分部收入同比增长4%。

低息环境叠加去年一季度投资亏损影响，全年投资收益净额22.3亿港元，低于2019年的27.3亿港元。

新经济成为融资及ADT提升的主要贡献方，ADT有望维持高位。

2020年港交所新股集资额达到4002亿港元，列全球第二，同比上升27%。

其中64%来自50家新经济公司，其中根据新上市制度IPO的公司达到22家。

2018年以来融资额超10亿美元的28家新上市公司中，占2020年现货日均成交额的24%，股票期权日均成交量的16%。

阿里巴巴、京东集团及网易上市后香港流通股占全球已发行股数百分比分别提升了560%、145%和73%。

截至2月24日，港股市场ADT达到2359亿港元，日均换手率0.45%，除春节前后外基本处于2000亿港元以上，在换手率未过热情形下，预计有望维持高位。

互联互通重要性持续提升，双向融通地位明确。

北向交易日均成交额达到913亿元人民币，同比提升119%；南向日均成交额224亿港元，同比提升126%；双双创新高。

互联互通全年总收入达到19.26亿港元，占集团总收入10%。

截至2020年2月24日，南向资金累计净流入3914亿港元，2021年日均成交额超700亿港元。

北向资金累计净流入875亿人民币，2021年日均成交额超1360亿港元。

2月24日港府发布财政预算案显示，港交所会检视整体第二上市制度，包括非WVR架构的大中华公司是否需要属创新科技公司，才能透过新设立渠道在港交所二次上市，标的门槛有望进一步放宽。

考虑到港股新经济公司集聚效应明显，生物科技公司也已纳入港股通，内地新发基金对优质资产配置是刚需。

叠加科创板纳入陆股通，以及未来二次上市中概股纳入港股通等预期，预计互联互通交易额仍将保持高速增长。

MSCIA股股指期货有望落地，长期业务仍具较大成长潜力，估值中枢有望持续抬升。

2月24日港府财政预算案提出，港交所会加紧预备推出MSCI中国A股指数期货合约工作。

虽然目前港交所表示仍未有具体时间表，但我们预计落地时点正在临近。

考虑到港交所已就该事项准备多时，审批落地后将可迅速推出。

如我们在《香港交易所（00388.HK）深度跟踪报告―短期换手率仍有空间，中长期成长逻辑清晰》（2021-2-10）中所述，港交所中期增量明确，长期看遵循国际经验，仍有巨大成长潜力有待释放。

随着盈利多元化带来业绩稳定性提升，未来估值中枢有望持续抬升。

印花税率提升30%超市场预期，负面情绪消化带来配置时间窗口。

2月24日港府在其财政预算案中表示，决定提交法案，将股票印花税税率自0.1%提升至0.13%。

这是1993年以来港府首次提及提高股票交易印花税率，也是自2001年9月以后再次调整印花税率。

由于香港双边征收股票印花税，不考虑券商佣金，预计税率调整提升投资者交易成本~26%。

由于港府此前未与港交所进行过协商，市场对此完全无预期，负面情绪需要时间消化。

我们认为，港交所与美股市场相比，本身交易成本就偏高，对高频程序交易并不友好，换手率偏低，预计高频交易在市场内占比~10+%，影响有限。

从过往历次调整看，印花税调整前后交易额与指数涨跌和调整动作相关性不大。

尽管因年代久远，港股市场市值结构、投资者结构和交易资金均发生了较大变化，参考意义有限，但这是我们仅有的可参考数据。

风险因素。

国际环境恶化超预期，日均成交量大幅疲弱，重要潜在标的上市进度低于预期，资本市场大幅下跌。

投资建议：未来一年目标价620港币，维持“增持”评级。

根据财报数据，我们调整部分费用假设，公司2021/2022年EPS预测为12.4/14.0港元（前预测值12.5/14.2港元），引入2023年EPS预测15.9港元，现价对应PE分别为41/36/32x。

维持2021年50xPE目标估值，未来目标价620港元，维持“增持”评级。