东兴证券-御家汇-300740-卓越品牌运营能力推动“自有+代理”业务齐飞-210225

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事件：公司发布2020年业绩快报，实现营业收入37.17亿元，同比增长54.11%，归母净利1.41亿元，同比增长417.58%。

卓越的品牌运营能力下自有品牌高增，代理业务持续放量，带来营收和利润的良好表现。

公司通过自我孵化和外延并购构建品牌矩阵，卓越的品牌运营能力推动品牌矩阵优势释放，带来全年营收高增54.1%。

Q4实现营收13.76亿元，同比+64.6%，环比+48.4%，在双十一的拉动下维持高增长态势。

公司Q1-Q4净利率分别为0.53%、3.45%、4.17%和4.99%，毛利率水平稳步提升，叠加渠道优化布局和市场投放效率提升，净利率持续修复，盈利能力显著增强。

全年实现归母净利1.41亿元，同比增长417.6%，业绩趋势向上。

自有品牌的结构调整和产品升级同步推进，为盈利端贡献弹性。

主品牌御泥坊品类结构持续优化，毛利率较高的非贴片式面膜占比快速提升，同时积极拓展水乳膏霜品类，新品类打开新增长空间，同时带来整体毛利率的提高。

产品升级换代同步推进，产品市场竞争力进一步提升，带来销售增长和核心品类毛利率的提高，其中贴片和非贴片式面膜上半年毛利率分别同比+7.82和12.54pct.。

据淘数据显示，品牌天猫旗舰店2020年1-11月销售额同比增长88.52%，其中销量增长57.67%，销售单价增长17.8%，实现了量价齐升，成为拉动自有品牌营收和利润高增的主要动力。

公司卓越的品牌运营能力和在产研方面的持续投入将为自有品牌的发展提供长期支撑。

代运营业务持续放量，双轮驱动下有望实现长效发展。

公司代运营业务各合作品牌逐步进入良性轨道，公司在电商领域的运营经验为代理品牌的销售增长赋能。

双十一期间，城野医生拿下天猫国际品牌销售第一，露得清a醇夺得天猫国际晚霜类目销量第一。

公司2019年开始全面承接强生代理业务，截至2020年上半年共承接了包括大宝、李施德林、露得清、邦迪等在内的14个强生品牌，总服务品牌超20个，未来有望持续增长。

电商运营和品牌管理经验为代运营业务提供支撑，品牌代运营业务反过来为自有品牌的发展提供有益借鉴，双轮驱动下有望实现长效发展。

盈利预测：考虑公司主品牌的良好表现和代理业务的增量空间广阔，调整公司20/21/22年归母净利至1.41/2.37/3.28亿元，同比增速416%/69%/38%，EPS为0.34/0.58/0.8，对应PE为63.37/37.51/27.09，给予“推荐”评级。

风险提示：代运营业务发展不及预期，电商行业竞争加剧。