东兴证券-上海家化-600315-品牌渠道全方位梳理，盈利能力显著改善-210225

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上海家化事件：公司发布2020年财报，实现营业收入70.32亿元，同比下降7.43%，归母净利4.3亿元，同比下降22.78%，扣非后同比增长4.3%。

积极推进品牌梳理和优化，增长潜力有望释放。

新管理层上任，带领重新梳理品牌矩阵，确定差异化品牌发展策略。

公司聚焦药妆、高端护肤等高毛利高增长品类，玉泽品牌乘功效护肤之风快速发展，全年增长超200%，医研共创的不断推进，叠加营销手段的优化，品牌具有持续增长空间；定位国产高端护肤的双妹品牌重启，在大力推动电商渠道的同时试点线下门店，增长超70%；佰草集品牌策略性收缩门店，主动消化库存，导致业绩有所下滑，但随着产品结构的梳理和去库存的完成，增长潜力有望在2021年释放。

整体来看，护肤类业务2020年同比下降6.3%，个护家清和母婴业务基本持平，带来全年营收小幅回落，考虑新准则影响同口径营收同比下降2.5%。

随着品牌梳理的完成和产品的精简优化，公司品牌定位和业务重点更为清晰，核心品牌尤其是护肤品牌的竞争力有望增强，带动增长潜力的释放。

渠道调整叠加组织优化，盈利能力显著改善。

线下渠道尤其是百货渠道受疫情影响较大，同比下降约19%；线上渠道快速增长，同比增长15.24%，其中受海外疫情影响战略推进汤美星线上业务转型，海外电商增速约47%。

公司积极推进渠道调整布局，组织架构方面进行人员精简，强化ROI管理。

线下渠道拥抱新零售，并精简门店，全年关闭462家低单产专柜及门店，为费用率的优化打下基础；线上渠道在运营能力、供应链和人员等多方面优化。

公司全年销售费用率和管理费用率合计同比下降2.75pct，费用优化效果明显。

公司将进一步根据市场变化推动高净贡献低费用渠道的增长，积极贯彻渠道调整优化目标，有望进一步提高运营效率，提高盈利能力。

股权激励激发活力，品牌复兴增长可期。

公司2020年10月启动限制性股票激励计划，将员工利益与公司发展绑定，充分释放公司活力。

新管理层上任经营理念升级，以消费者为中心，积极推动佰草集等传统品牌整合复兴和创新品牌的高速发展，长期增长可期。

盈利预测与投资评级：看好公司多品牌全渠道发展，预计公司2020-2022年净利润分别为4.9/7.2/9.4亿元，对应EPS分别为0.73/1.06/1.39元。

当前股价对应PE分别为69.8/47.9/36.5倍。

维持“推荐”评级。

风险提示：疫情反复影响线下渠道复苏，品牌创新和复兴不及预期。

（600315）：品牌渠道全方位梳理，盈利能力显著改善。