安信证券-网易-9999.HK-新游表现亮眼，海外市场前景可期-211117

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■事件：网易发布三季报，总收入同比+18.9%至222亿元，超出市场预期4.5%；毛利率为53.2%，同比提升0.2ppts，整体经营利润率同比+1.6ppts达17.0%，主因经营费用占收比的同比收窄及毛利率的提升。

调整后净利润为39亿元，符合市场预期，对应调整后净利率为17.4%。

■新游表现亮眼，海外市场前景可期：Q3游戏收入同比+14.7%至159亿元（VSQ2同比增长5.1%），占收比同比-2.6ppts，环比+0.9ppts至71.6%；季度内手游收入同比+9.2%至110亿元，手游占游戏收入比例同比-3.5ppts至69.2%，季度内游戏毛利率同比+0.9ppts至64.5%。

近期上线的新游表现亮眼，《哈利波特：魔法觉醒》9月上线以来在国内iOS的畅销榜排名前十，公司预计明年上半年将在部分海外市场上线；《永劫无间》自8月全球上线以来在Steam畅销榜表现亮眼，多周排名位列前五，游戏销量已突破600万,创下国产买断制销量记录；此外，季度内《指环王战争崛起》已在欧洲、美洲、大洋洲和东南亚上线。

公司新游储备包括《绝对演绎》、主机及手游版《永劫无间》、《暗黑破坏神：不朽》、《倩女幽魂隐世录》以及计划在海外市场发行的《哈利波特：魔法觉醒》。

目前网易海外游戏占收比约为10%+的体量，鉴于多款新游计划在全球市场上线，网易海外游戏收入贡献有望提升。

■创新业务增速相对稳定，云音乐维持正毛利：Q3创新业务及其他同比+25.7%至49亿元（VSQ2同比+26.0%），同比主要由网易云音乐收入的强劲增长所驱动，板块占收比同比+1.2ppts至22.1%，板块毛利率同比-1.3ppts，环比-3.7ppts至15.6%，主要由于网易CC等业务毛利的下降，部分或为网易云音乐的规模效应利好所抵消，网易云音乐已连续2个季度录得正的毛利率。

近期网易云音乐还与摩登天空、英皇娱乐达成版权协议。

■有道利润率同比改善势头强劲：Q3有道收入同比+54.8%至13.9亿元，占网易整体收入比重6.3%，环比稳定，主要由占收比超七成比例的学习服务收入所驱动（收入同比+65.9%）。

季度内有道整体毛利率同比+10.7ppts至56.6%，主要得益于规模效应以及教师薪酬结构的优化。

■投资建议：维持买入-A评级，基于SOTP美股12个月目标价134美元，港股12个月目标价209港币。

网易聚焦核心赛道，凭借领先的研发实力深耕精品内容创新；核心在线游戏长期稳健发展，有道和创新业务孕育新增长动能。

我们预测网易2021/2022年收入同比增长18%/20%，调整后净利为170亿/214亿元，调整后净利率为20%/21%。

■风险提示：新游延期或上线后表现不及预期；有道营销投入大于预期拖累利润。