国盛证券-银河娱乐-0027.HK-四季度EBITDA转正，中场业务恢复快于贵宾业务-210225

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全年收入倒退幅度与行业相当。

由于全球疫情原因，银河娱乐年度净收益为129亿港元，同比-75%，其中博彩业务收入85.7亿，同比-80%，倒退幅度与全澳门博彩毛收入的倒退幅度-79%相当。

公司经调整EBITDA由盈转亏至-10亿港元，而2019年为盈利165亿港元。

扣非归母亏损为32亿。

分不同娱乐场看，澳门银河贡献净收益78亿元，同比-79%，EBITDA亏损9亿港元；星际酒店净收益22亿元，按年同比-80%，EBITDA为亏损3亿；百老汇净收益9400万港元，同比-84%，EBITDA亏损2亿港元。

因为疫情前景的不确定性，公司决定不派发股息。

四季度EBITDA转正，疫情阴霾消散。

公司四季度净收益51亿港元，同比-61%，翻过EBITDA盈亏平衡点，因而四季度EBITDA转正，为10亿港元。

银河娱乐的两大项目澳门银河和星际酒店均在四季度恢复盈利，百老汇仍是负贡献，但亏损亦在收窄。

公司对市场前景的展望乐观。

四季度中场恢复快于贵宾业务。

从全年情况看，公司贵宾业务博彩收益49.4亿，同比-82%，中场表现稍好，赌桌加上角子机收益66.06亿，同比-79.2%。

从四季度情况看，贵宾业务博彩收益11.6亿，同比-75%，中场博彩收益21.6亿，同比-62%，中场业务的恢复要快于贵宾业务。

资本充足足以抵御行业寒冬，财务风险低。

截止2020年底，银河娱乐持有现金及流动资产460亿港元，净现金为368亿港元，现金储备丰富，远优于同行友商，也是澳门唯一有净利息收入的博企。

资本充足也有助于公司继续推进银河路氲厍三、四期的发展开拓计划，管理层预计三期3A项目将于今年下半年投入使用，3C也争取在年底前投入使用。

金沙已经放弃在日本发展博彩业的计划，而银河仍在积极寻找机遇。

投资建议：我们预计公司2021/2022年收入恢复至2019年的80%/105.8%，分别为416.2/548.8亿港元，同比增长223.2%和31.9%，；归母净利润分别为95.6/143.8亿港元，EBITDA分别为132.6亿和184.8亿，同比增长维持“买入”评级。

风险提示：银河三期落成慢于预期；疫情再度恶化风险；宏观经济减速对博彩顾客消费力的影响；2022年赌牌续约对市场格局的影响；国内资金监管趋严风险。