天风证券-科前生物-688526-20年业绩大幅增长，盈利水平进一步提升-210226

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事件：公司披露2020年度业绩快报，2020年公司实现营业收入8.43亿元，较上年增长66.15%；实现归属于母公司所有者的净利润4.48亿元，较上年增长84.55%受益于下游存栏持续回升，公司核心产品大幅增长根据农业农村部数据显示，截止2020年12月，生猪存栏已实现连续11个月环比增长。

报告期内，下游生猪养殖行业加快复产，猪用疫苗需求大幅提升，公司作为非强免猪用疫苗龙头，抢抓市场有利时机，加快市场开拓，主要疫苗产品均实现了较大幅度的增长。

我们预计，猪伪狂犬病疫苗实现收入3亿元以上，同比增长超过60%；猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻二联疫苗收入接近3亿元，同比增长翻倍以上；猪圆环疫苗收入预计超1亿元。

毛利率回升、费用率改善，公司利润率水平进一步提升2020年公司净利润率达到53.14%，同比增加5.33pct。

公司主要猪用疫苗产品竞争力强，利用领先的研发平台和研发队伍持续攻坚研发新产品，用新产品推动公司收入增长并保持销售较高毛利率的盈利模式。

我们预计，随着猪用疫苗大幅增长，高毛利的猪用疫苗占公司收入的比重超过90%，带动公司毛利率回升。

此外，公司持续加强经营管理，整体费用率控制良好，从而进一步改善利润率。

乘养殖规模化和疫苗市场化东风，公司业绩有望持续高增长依托陈焕春院士和华中农大，公司研发实力居业内领先地位。

凭借着本土分离的流行毒株以及“活苗+死苗”的免疫方案，2017/2018年公司猪伪狂犬病疫苗市场份额稳居第一，此外多个产品业内领先。

公司采取“直销+经销”的模式，并且以技术服务不断增强客户粘性。

目前公司直销模式的客户已经涵盖温氏股份、牧原股份、正邦科技等大型农牧养殖企业，同时通过近300家疫苗经销商，辐射国内主要市场。

随着下游客户规模不断壮大，公司有望乘养殖规模化和疫苗市场化东风，实现业绩持续高增长。

盈利预测与投资建议根据业绩快报，我们略微调整盈利预测。

预计2020-2022年，公司净利润4.48/6.10/7.90亿元(前值4.19/5.99/7.85亿元)，同比增长66%/47%/29%，EPS分别为0.96/1.31/1.70元，对应PE分别为39/28/22倍。

公司是猪伪狂犬疫苗的龙头，在非强免疫苗领域中有较强的竞争力，研发实力、渠道能力处于行业领先地位，维持“买入”评级。

风险提示：2020年度主要财务数据为初步核算数据，未经会计师事务所审计；疫情的风险；产品竞争逐步加大的风险；共同实际控制人的风险。