国盛证券-碧桂园服务-6098.HK-强强联合落子西南，区域密度提升助力持续扩张-210226

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事件：公司公告拟以48.5亿元交易对价收购标的公司蓝光嘉宝服务64.6%的股权，本次收购完成后，标的公司将成为公司控股子公司纳入报表。

根据Wind一致预期，预计2020/2021年标的公司分别实现归母净利润为5.8/7.8亿元，交易对价对应2020/2021年PE分别为12.9X/9.6X。

交易对价对应2021年PE9.6X，管理规模大幅扩张。

本次交易对价对应2021年PE为9.6X（Wind一致预期），较二级市场行业平均估值偏低，横向对比行业内收购非上市标的价格较为合理。

标的公司蓝光嘉宝服务是西南区域的龙头物管，截至2020年末在管/合约面积规模分别为1.3/2.1亿平米，其中第三方项目占比约为75%。

截至2020年6月末，公司在管/合约面积分别为3.2/7.5亿平米（不包含三供一业项目），本次收购完成后，预计公司及蓝光嘉宝2020年末的在管/合约面积合计规模有望达到5.0/10.2亿平米（不包含三供一业项目），继续巩固公司行业领先的规模优势。

西南区域项目密度提升，增值服务具备潜在协同空间。

截至2020年6月末，公司在成渝城市群的在管面积约950万平米，占总在管比例为3%，项目密度相对偏低。

蓝光嘉宝服务则是西南区域龙头，截至2020年6月末在四川省的在管面积达到4270万平米，储备面积1493万平米。

本次收购将大幅提升公司在西南区域的项目密度，公司后续在西南区域市场外拓、各项增值服务开展以及城市服务等领域均有望持续发力，具备较大潜在协同空间。

资本拥抱龙头形成正反馈，龙头物管将成为物业板块的核心资产。

2018年以来，物管企业迎来上市热潮，上市物管公司凭借资本、资源等优势持续收购整合，行业集中度迎来快速提升。

此前收购多为上市公司收购非上市标的，本次收并购是物管行业首次出现上市公司之间的并购事件，行业跑马圈地进一步加速。

从此次收购看，资本向龙头物管的倾斜将进一步促进行业整合，加速行业集中度提升。

龙头物管将成为物业板块的核心资产，资金、资源及管理能力优异的龙头物管有望进一步扩张领跑，形成正反馈。

投资建议：我们预测公司2020-2022年的归母净利润分别为26.0/40.3/58.2亿元（假设2021年中蓝光嘉宝服务并表），同比增长55.7%/54.9%/44.4%，对应EPS分别为0.88/1.37/1.98元，2020-2022年CAGR为51.6%。

当前股价对应2020-2022年PE分别为63.1/40.7/28.2倍，考虑到公司作为行业龙头规模持续快速扩张，多个业务板块具备强劲竞争力，上调目标价至83.2港元（对应2022年35倍PE），维持“买入”评级。

风险提示：关联地产碧桂园增速放缓或交付不及预期风险、增值服务发展不及预期风险、毛利率中长期下行风险、收并购整合不及预期风险等。