中泰证券-食品饮料行业周思考（第9周）：基本面向上无虞，回调后性价比重现-210228

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投资要点白酒：基本面向好逻辑未变，重视板块回调带来的布局机会。

近期白酒板块出现调整，我们认为主要是资金面以及市场风格短期切换所致，本身基本面依然强劲，具体板块基本面跟踪及中长期展望请参考报告《白酒专题：白酒春节动销梳理以及一季报前瞻》。

本周茅台整箱和散瓶批价仍在3100元和2400元以上，价格坚挺，并未出现往年春节后批价回落情况，本周茅台集团披露2020年业绩超预期，从近年集团与股份公司业绩走势相关性较高来看，股份公司全年业绩亦有望超预期；五粮液批价维持960-980元，价格经历旺季压力测试后表现超预期，预计后续进入淡季后将逐渐挺价，同时有望通过团购渠道和牛年纪念酒等间接提升均价；洋河本周发布2020年业绩快报，全年业绩基本符合预期，业绩两个季度正增长表明改革成效持续显现，梦6+销量基本达到原梦6水平，梦3水晶版导入后反馈积极，目前已替换70%左右，配额制之下渠道库存水平低，继续看好公司在梦系列带动下进入拐点向上的正循环发展阶段。

整体来看，我们认为白酒板块消费升级和分化成长逻辑未变，名酒仍处于景气通道，接下来年报季报、春糖反馈均有望构成催化，板块回调后估值性价比重现，建议积极布局基本面向上的高端酒与优质次高端酒企，重点推荐茅台、五粮液、老窖、洋河、古井等。

贵州茅台：集团2020年业绩超年初目标，股份公司业绩有望超预期。

根据茅台时空公众号披露，2020年茅台集团营业收入、利润总额分别增长13.7%和18.2%，我们认为：（1）集团业绩超预期。

2020年年初茅台集团所制定的全年营收和净利润增长目标均为10%，因此集团营收和利润双双超预期。

（2）股份公司业绩亦有望超预期。

从过去几年茅台集团与股份公司业绩表现来看，两者业绩增速相关性高，近三年利润增速差值在1%以内，因此根据集团业绩指引，上市公司2020年业绩亦有望超出此前市场预期。

（3）一季度有望开门红。

根据茅台时空，本周茅台总经理办公会上表示将凝心聚力夺取一季度开门红，我们认为在春节旺销叠加非标产品提价的驱动下，公司开门红确定性较高，预计Q1收入有望取得20%左右增长，为十四五开好局奠定坚实基础。

我们认为茅台仍是短期增速和中长期空间最具确定性的企业之一，全年直营渠道放量和非标产品提价贡献业绩增量，且公司治理持续改善，继续重点推荐。

洋河股份：全年业绩符合预期，渠道正循环开启。

公司发布2020年业绩预告，2020年公司营收和归母净利润增速分别为-8.65%和1.27%，测算2020Q4营收和归母净利润增速分别为9.01%和22.98%，业绩基本符合预期，环比Q3呈加速增长。

我们认为公司业绩重回增长轨道是改革成效的显现，目前公司梦6+批价达到570-590元，且呈现上升趋势，销量基本达到原来梦6水平，梦3水晶版导入后反馈积极，目前已替换70%左右，在配额制之下渠道库存水平不足1个月。

我们重申推荐逻辑：1）20Q3公司业绩回归正增长，渠道调整渐入尾声，正循环正在陆续开启。

2）公司基酒储备量行业第一，支撑生产和储存更多老酒，为产品品质提升奠定深厚基础。

3）500-700元价位市场处于爆发增长初期，梦6+竞争优势突出，未来3-5年有望打造成为百亿大单品，梦3+亦充分受益次高端市场的扩容。

企业处于拐点上升期，人事调整到位，一季度有望开门红，继续重点推荐。

绝味食品：鸭脖主业加速开拓，餐桌卤味发展可期。

（1）根据大众点评数据，2020年全国卤味门店总数达到10万家左右，对比2014年左右的6-7万家增长显著。

目前卤味行业格局分散，绝味作为卤制品行业龙头，参考食品饮料其他龙头，我们认为其中长期市占率有望达到30%以上。

随着天花板提升，公司在3-5年内把加速提升市占率作为优先目标，同时提升品牌和运营，保证开店质量。

因此公司在股权激励中，收入增长目标对比往年明显加速，持续提升规模效应和竞争力。

2019年及之前绝味每年开店保持800-1200家的水平，2020年开始加速开店，预计未来几年均将保持1500-2000家的开店速度，加速替代传统夫妻老婆店。

绝味渠道能力突出，持续培养3000多个加盟商，提升其运营能力和抗风险能力，目前平均每个经销商经营3-4家门店。

同时渠道反馈，公司拥有接近7000万线上会员，线上线下一体化布局领先。

（2）公司有望从休闲卤味的相对领先发展到整个卤味品类的全面领先，实现多场景全线覆盖。

餐桌卤味由于更偏必选消费的属性，其市场规模远大于休闲卤味，且格局更为分散。

公司通过投资廖记棒棒鸡，将自身的市场和供应链优势与廖记的产品品牌优势相结合。

逐步实现与廖记的共采、共产、共仓、共配协同，提升廖记日配能力，并通过发力线上提升单店营收。

公司协助廖记在多个一二线城市试点新的社区门店模型，有望补齐廖记在社区店方面的短板，从而进入高速增长期。

青岛啤酒：春节动销良好，高端化加速。

（1）销量。

虽然北方市场受疫情影响，但青啤近期销量表现优秀。

渠道反馈，1月在高基数背景下销量实现增长，尤其是河南、陕西等市场表现亮眼；春节期间对比2019年实现10%左右增长，全月有望恢复至2019年正常水平。

（2）结构升级。

渠道反馈1月超高端实现25%左右增长，白啤实现爆发式增长；高档酒纯生等表现平稳；中高档经典1903实现双位数增长；崂山实现中个位数；低档区域品牌下滑。

整体来看，公司产品结构持续提升，超高端增长可喜。

（3）降本增效。

2021年啤酒行业面临包材成本上涨压力，公司有望通过常态化提价+提升效率从而对应成本压力。

同时公司将继续推进关厂提效的措施，我们预计2021年其有望关闭2-3家工厂。

晨光生物：盈利能力提升，扩品稳步推进。

公司发布2020年度业绩快报：预计全年实现营收39.34亿元，同比+20.49%；归母净利润2.70亿元，同比+39.65%。

（1）020年盈利能力持续提升，净利率同增约1pct。

公司2020Q4实现营收12.26亿元，同比+27.86%；归母净利润6468万元，同比+40.86%。

全年归母净利率6.87%，同比+0.94pct；其中Q4归母净利率5.27%，同比+0.49pct，环比下-0.8pct。

环比下降主要系叶黄素价格逐步下降所致。

我们认为公司全年归母净利率提升的主要原因是：1）2020H1万寿菊供给受限+H2印度疫情下辣椒精原料供给紧张，这导致叶黄素和辣椒精价格大幅上涨，推高毛利率水平；2）技术优势明显的高毛利率品类收入占比提升。

2）核心品种份额持续扩大，扩品势头良好。

核心品种方面，2020全年辣椒红销量7200+吨，同增约20%；辣椒精销量1000+吨，原材料受印度疫情、洪灾影响供给紧张，Q4价格上涨；叶黄素产品销量4.5亿克，同增约5%，Q4价格仍略高于去年同期水平。

其他品种方面，甜菊糖Q4快速增长，全年实现收入6000+万元；珍品油脂系列收入5200+万元；营养药用类产品发展势头良好，销售收入突破2亿元；保健食品业务实现收入2400+万元，同增140%以上。

3）2021年跟踪变化：叶黄素提量，辣椒精预期持续涨价。

叶黄素：根据公告，2020年公司新增约5万亩万寿菊种植基地，预期2021年通过提升叶黄素销量弥补价格回落的影响；辣椒精：受印度疫情影响，高辣度辣椒原料供给紧张，我们预计辣椒精价格继续上涨。

公司正主动控制销售节奏，保持安全库存。

2月推荐组合：贵州茅台、洋河股份、伊利股份、安井食品、绝味食品、天味食品。

当月内五者涨跌幅分别为贵州茅台（16.25%)、洋河股份(6.07%)、伊利股份(9.14%)、安井食品(7.78%)、绝味食品(8.12%)、天味食品(3.05%)，组合收益率为8.40%。

同期上证综指上涨6.12%，组合比上证综指涨幅高2.28%。

投资策略：参照年度策略，我们的推荐主线主要集中于以下三个方向：1）长期看好强者恒强的公司。

考虑到未来10年消费升级带来的机会以及行业的龙头公司系统竞争力比较强，我们重点推荐贵州茅台、五粮液、华润啤酒、海天味业、泸州老窖、青岛啤酒、双汇发展、伊利股份、涪陵榨菜等；非上市公司中郎酒、紫燕建议要重视研究；2）中长期看好容易诞生第二增长曲线（加速度）的公司。

我们认为，酱香白酒、复合调味品、高档酱油、低温奶等品类的成长趋势有望加速到来。

考虑到公司具备一定的竞争实力，趋势的加速到来，公司的新品（或者新业务）比较容易产生加速度，我们重点推荐绝味食品、古井贡酒、中炬高新、安井食品、天味食品、今世缘、三全食品、晨光生物等；重点关注千禾味业、光明乳业、新乳业等。

3）短期推荐公司治理改善的公司。

我们认为，公司曾经因为种种原因发展速度相对较慢，近期的调整之后依旧有望产生加速度。

如：洋河股份，口子窖，汤臣倍健等。

风险提示：全球疫情扩散风险、外资大幅流出风险、食品安全。