中信证券-债市启明系列：市场的通胀预期是否过度了？-210301

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核心观点当前再通胀交易行情或已走到极致，后续通胀大概率是阶段性、脉冲式、结构性的。

国内输入性通胀也体现出服务业CPI或核心CPI与PPI分化的特征，货币政策难快速收紧。

再通胀交易行情或已走向极致。

疫情改善+政策宽松的背景下，春节后再通胀预期加强，通胀交易行情明显。

当前美国国债利率和大宗商品价格均反映当前市场通胀预期接近次贷危机后的高点，当前再通胀交易或许已经走到极致。

后续通胀：结构性通胀脉冲。

历史上看，全球持续通胀的前提条件是全球经济的共振修复或者政策的同步扩张。

当前全球经济修复、需求回暖趋势确定，但全球经济和货币政策弱共振，且欧美工业生产基本回到疫情前的水平，因而海外需求端进一步扩张的弹性弱于供给端扩张的弹性，大概率导致通胀上升的过程是阶段性、脉冲式、结构性的。

输入性通胀结构分化，货币政策难收紧。

历史上看，输入性通胀都伴随着货币政策收紧，但本轮输入性通胀与历史不同之处是通胀是分化，服务项通胀或核心通胀仍处于低位制约货币政策收紧，因而本轮通胀对债市影响相对有限。

债市策略：全球视角看，本轮通胀上升大概率是阶段性、脉冲式、结构性的。

对国内而言，本轮输入性通胀与历史不同之处是通胀是分化，服务项通胀或核心通胀仍处于低位制约货币政策收紧，因而本轮通胀对债市影响相对有限。

综合美债收益率上行空间有限、中美国债利差仍然较宽以及输入性通胀对货币政策影响有限等因素，我们维持10年期国债收益率在3%-3.3%区间震荡的判断不变。