国金证券-宏观数据联合专题报告：新兴市场供给恢复意味着什么？ -210301

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引言：我们对主要新兴市场国家疫情、出行、排放、出口和集运进行数据跟踪，来判断新兴市场从疫情中的恢复程度，并通过回顾中国2020年出口的非常态特征，进一步分析中国的高出口增速是否可以持续，以及对大类资产的影响几何。

一、从疫情、出行、排放、出口、集运表现来看新兴市场的供给恢复状况。

从印度来看，整体确诊人数处于较高水平，新冠接种进度仍处于初级水平，但疫情对出行及排放的限制较为不显著。

印度能源消费暂未完全恢复正常水平。

从巴西来看，确诊病例整体呈下行趋势，但接种进度仍处于初级水平，巴西排放及出行强度均有回升趋势，原油浮仓水平与原油进口量同步上升，整体能源需求环比有较显著回升。

从越南来看，越南新增确诊人数日增长量处于相对低位，疫情反复现象导致出行强度及排放指数出现了明显的下行趋势，原油进口量环比变化不大，浮仓也处于历史低位。

从三个国家对欧美出口来看，巴西对欧美出口表现在近期出现了环比回暖趋势，巴西或先于印度出口恢复；相比之下，越南疫情反复导致虽然前期出口恢复较快，但目前出口增速略有回落。

从集运表现来看，印、巴、越疫情与出口的波动趋势与集运表现趋势呈较为明显的相关性。

越南重要港口胡志明港近期船舶到港量出现下行趋势，孟买港预计到港船舶及港口集装箱船舶数量持续处于较低水平，相比之下巴西船舶到港量、集运船舶和集装箱数呈回升趋势。

二、中国“出口替代”是否可以延续？回顾2020年中国出口结构性特点：首先，疫情带来需求变动和出口相关性显著加深。

一方面去年疫情在海外不断发酵，我国其他行业企业转产来增加防疫物资产能成为了各国缓解防疫物质短缺的关键手段，带动部分产品出口同比增速明显走阔。

另一方面，居家类的“宅经济”相关产品出口同比增速也受益于封锁措施。

其次，疫情带来的开工推迟，终端需求低迷使得大宗商品出口显著回落。

矿产业同比增速深陷负值，贱金属及其制成品同比增速表现不佳。

第三，我国出口“替代”效应在2020年明显放大。

在资本密集型商品和劳动密集型商品均有所体现。

展望2021年我国出口：贸易结构将回归正常，出口的“替代效应”和“缺口修复”的均值回归竞赛决定今年的出口增速。

首先，“替代效应”逐渐落幕，但是疫情使得我国部分行业产品比较优势将会有所显现，不排除形成长期替代趋势。

其次，全球经济的增速回升将使得中上游出口修复，但是新兴市场的复苏也将抢占原油产成品的出口份额。

第三，随着海外生活回归正常化，将带动部分纺织制品、鞋帽等消费品出口回升。

三、对大类资产的意义是什么？新兴市场从疫情中加速恢复，大宗商品价格上涨空间动力主要还是源于需求端：1）随着疫苗的推进，叠加欧美炼油开工率依然处于较低的位置，对大宗商品的需求形成正面提振；2）欧美的货币政策短期不急于收紧，需求端复苏仍具可持续性。

但价格调整的风险主要源于供给端，1）由于新兴市场占成品油出口份额较大，经济复苏也会带动供给端回升，那么原油价格将从产量上将受到一定的抑制；2）德州页岩油基地因雪灾停电瘫痪，意味着OPEC无需再通过减产支撑原油的价格，后续不排除为抢占市场份额作出增产的决定。

美元兑新兴市场货币双向波动加剧。

疫苗的推进使得美债的实际利率出现大幅回升，市场对美国经济复苏的前景更加乐观，和新兴市场PMI之差逐步走阔也为美元指数的疲软按下了暂停键。

往后看，美元兑新兴市场的汇率其实取决于利率和通胀之间的竞赛，最终结果取决于哪股力量相对更强。

风险提示：1、疫情疫苗进展低于预期；2、政府应对措施和方法不当，导致恐慌性情绪和预期混乱；3、货币政策收紧超预期，风险资产波动加剧；4、原油增产超预期。