西南证券-宝龙地产-1238.HK-商业住宅双向拓展，业绩实现高速增长-210303

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业绩总结：2020年公司实现营业收入355亿元（+36.3%），实现归母净利润60.9亿元（+50.8%），公司业绩仍较2019年取得明显提升。

从结构上看，地产开发和商业运营收入分别增长40.1%和15.0%，地产开发带动整体收入大幅增长。

公司整体毛利率下滑0.3pp至36.1%，依然维持在行业高位。

销售金额快速增长，深耕一二线城市。

报告期公司实现签约销售金额815.5亿元，同比增长35.1%，完成全年销售目标108.7%；销售结构上公司深耕长三角地区，销售占比达85.8%，从城市能级来看，一二线城市销售金额合计占比为83.2%。

土储聚焦长三角，成本优势突出。

2020年公司新增项目39个，计容总面积940万方，新增货值1332亿，权益地价333亿，权益比66%，新增土储中长三角及大湾区的投资金额占比80%。

截至2020年底，公司土储总体计容建面3650万方，可售货值4478亿，其中一二线城市合计占比81.5%，长三角区域合计占比68.7%。

土储平均土地成本3466元每平米，仅相当于销售均价的22.6%，公司聚焦商业+住宅拿地模式，土地成本优势明显，2020年新增项目的平均溢价率仅4.7%。

展望未来，公司将大力挖掘大湾区的投资机会，落实“1+1+N”的布局战略。

商业板块加速布局，经营效率提升。

报告期公司商场运营收入32.4亿元，同比增长15.0%。

公司全年新开业商场9个（含3个轻资产），商业新签约面积248万平，新增商场15家。

截至报告期末公司持有商场达48家，面积366万平，另有轻资产管理项目6个，2021年公司计划新开业商业项目合计22个，其中商场13家，商业管理规模位居行业前列。

目前公司已布局商业项目121个，其中长三角布局86个，占比71%。

公司全年平均出租率89.9%，相比2019年上升0.5pp，维持在合理水平。

从平均单店客流和平均单店营业额来看，于2020年9月已恢复2019年同期水平，疫情冲击基本恢复。

盈利预测与评级：预计公司2021-2023年归母净利润复合增速为19%。

考虑到公司业绩高速增长、商业加速布局，是国内商业地产优质标的，我们给予4倍PE，目标价为8.02港元，维持“买入”评级。

风险提示：销售及回款低于预期、商业运营低于预期、大湾区拓展低于预期等。