浦银国际-再鼎医药-9688.HK-2020年业绩：毛利率下滑，预期两款新药年内获批-210303

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2020年收入同比增长277%至4,896万美元，超市场预期，低于我们的预期。

主要受研发费用增加影响，全年亏损扩大38%至2.69亿美元，与我们预期一致。

擎乐？（Qinlock？）和纽再乐？（Nuzyra？）已获优先审评，预计2021年内上市。

我们维持持有评级及目标价1,334港元。

2020年业绩。

全年收入同比增长277%至4,896万美元，其中核心产品则乐？2020年1月起于内地上市并于12月纳入新版国家医保目录，销售收入同比增长385%至3,214万美元。

爱普盾？于6月起在内地上市，销售收入同比增长158%至1,642万美元。

全年毛利率同比下滑5pcts至66%，部分因为下半年爱普盾在内地刚上市的影响。

则乐在2020年底进入医保，我们预期谈判价格与此前慈善项目每月2万多的花费类似，因此2021年毛利率将会持续受压。

年内研发开支有较大增幅，同比增长57%至2.2亿美元，主要由于授权协议预付款、里程碑付款、临床研究费用、增聘研发人员以及内部开发项目扩展相关费用增加。

公司全年亏损由2019年亏损1.95亿美元扩大38%至2020年2.69亿美元。

2021年预期主要里程碑：1）擎乐？（瑞派替尼）和纽再乐？（甲苯磺酸奥马环素）的上市申请均已获优先审评，预计都将在年内上市；2）公司计划向NMPA提交爱普盾？治疗间皮瘤和margetuximab治疗HER2阳性乳腺癌上市申请；3）最新License-in的Efgartigimod治疗全身型重症肌无力已在美国提交上市申请，公司希望与NMPA商讨加速审批可能性；4）获得则乐、爱普盾、擎乐、margetuximab、efgartigimod、repotrectinib及CLN-081的重要临床数据。

维持持有评级，维持目标价1,334港元。

公司研发进展顺利，未来将持续开展后期临床研究为产品上市做准备，因此我们预计并调整未来三年每年研发费用为每年2-3亿美金。

我们基于rNPV给出每个药的估值并计算出公司的估值，因此维持目标价1,334港元，维持持有评级，因为短期内医保降价仍承压。

投资风险：药物研发延误；国家医保谈判降价幅度过高。