中信证券-美亚光电-002690-跟踪点评：多重扰动下稳健经营，推股权激励促长期发展-211118

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2021年前三季度，公司实现营收13.7亿元（同比+31.2%），归母净利润/扣非归母净利润分别达到4.3亿/4.1亿元（分别同比+31.2%/+40.0%），在疫情扰动和成本承压下经营仍然稳健。

公司拟推出限制性股票激励计划，按业绩考核目标计算，2020-2023年营收CAGR约为17.0%。

我们看好公司在医疗数字化领域的长期发展潜力，调整2021-2023年净利润预测至5.7亿、7.1亿、8.6亿元（原预测为6.1亿、7.4亿、8.8亿元），维持“买入”评级。

▍财务分析：多重因素致使3Q21经营业绩放缓。

（1）营收与利润：2021年单三季度，公司实现营收5.5亿（同比+4.0%），归母净利润1.8亿元（同比+0.24%）。

我们认为局部地区疫情扰动或对下游诊所投资造成一定负面影响，此外上海CDS和DTC展会均于四季度举办，三季度国内并未举办重大口腔展会。

我们预计公司色选海外业务亦受到海外疫情及运力紧张运费高企拖累。

（2）毛利率：公司前三季度毛利率为52.4%（同比-1.2pcts），单三季度毛利率为53.2%（同比-0.92pct），我们判断主要由于原材料价格上涨使得公司产品毛利率承压。

（3）费用与现金流：前三季度，公司销售、管理、研发费用率分别为11.4%、3.3%、5.5%，同比-1.1pcts、-0.22pct、-0.43pct，规模化效应及精细化管理能力得到彰显。

前三季度，公司经营活动现金净流入3.5亿元（同比+74.6%），现金流状况良好。

▍拟推股权激励，绑定核心业务人员促长期发展。

11月1日，公司推出2021年限制性股票激励计划（草案），拟授予公司董事、高管和核心技术（业务）骨干人员共248人限制性股票290.0万股（占总股本的0.43%，其中首次授予232万股，预留58万股），授予价格为每股20.38元（较当前股价折让约50%）。

此次股权激励设置3个解锁期，业绩考核目标为定比2020年，2021/22/23年营收增长分别不低于20%/40%/60%，折算2020-2023年目标营收CAGR至少约为17.0%。

股权激励有利于绑定公司核心员工利益，促进公司长期发展。

▍看好公司长期发展前景。

近期，公司第1万台口腔CBCT成功下线交付，公司在上海DTC口腔展团购节上取得721台订单。

公司色选业务稳健增长，同时CBCT在口腔诊所渗透率仍有一定提升空间，海外色选与CBCT拓展均值得期待，有望进一步打开公司成长空间。

此外，移动CT、手术导航等在研项目和公司公立医院销售进展均值得跟踪。

我们看好公司作为技术平台型公司的长期成长潜力。

▍风险因素：CBCT出货不及预期；色选海外市场拓展不及预期；汇率大幅波动；运费高企或海运持续紧张；市场竞争加剧导致产品利润率下滑；新品推广及在研产品进展不及预期。

▍投资建议：由于局部疫情和海运运费高企等因素对公司经营与业绩造成一定压制，我们下调公司2021-2023年归母净利润预测至5.7亿、7.1亿、8.6亿元（原预测为6.1亿、7.4亿、8.8亿元）。

考虑到公司CBCT业务快速放量，营收占比持续提升，估值体系向医疗器械类公司切换，迈瑞医疗、通策医疗、奕瑞科技Wind一致预期2022年PE估值分别为47、75、60倍，均值为61倍，我们给予公司2022年50倍PE估值，对应目标价为53元，维持“买入”评级。