东吴证券-香港交易所-0388.HK-稀缺赛道+枢纽地位，港交所未来可期-210303

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投资要点港交所持续性深化改革和高质量高管团队推动港交所走向世界前沿：1）香港交易所全称香港交易及结算所有限公司是香港唯一一家国际化交易所，香港特别行政区持股5.9%是公司唯一的大股东。

2）香港交易所20世纪80年代结束“四会时代”，历经40年的国内外合作与内部改革，使其快速成长为亚太最大全资产类别交易所（纳斯达克成立1971年）。

3）清晰的组织架构保证高管决策能够高效执行，资深的高管团队为港交所的发展战略出谋划策，助力港交所走在世界前沿。

港交所枢纽地位突出，是优质新经济企业的聚集地，对标国际交易所竞争力不断提升：1）对标海外交易所，港交所交易产品覆盖证券、场内和场外衍生品，整体产品丰富，交易规则较为完善满足不同投资者交易与风控需求。

港交所2020年末市值为613百亿美元仍落后于各大交易所（纽交所市值：2623百亿美元），未来有较大的增长空间。

2）A+H互联互通助力港交所成长为连接内地与国际的交易枢纽。

2020年，香港股本证券日均成交金额达1109亿港元，同比+60%。

伴随科创板纳入沪股通以及MSCI指数调整，政策利好推进互联互通持续深入。

2020年沪深两市港股通累计资金净流入达到1.5万亿人民币，同比增长66%，呈显著扩张态势。

3）顶层设计加强内驱动力，上市政策改革吸引大批优质企业赴港上市。

上市政策改革+地缘政治因素，新经济（医疗保健、信息技术、日常消费和可选消费）行业和中资企业大批进入香港资本市场。

2020年新经济IPO募集金额达2849亿港元，同比+22%；同期中资股IPO募集额2919亿港元，占募集总额的75%，同比+203%。

当前新经济市值占比59%；成交量占比达64%，已成为香港市场的主力军。

港交所盈利模式稳定，传统业务+创新业务双轮驱动港交所业绩发展：1）港股作为资产配置的重要性上升，市场成交额趋势向上，港交所经营确定性提升。

2020年港交所日均成交额达1287亿港元，同比增长48%。

稀缺性的运营特点使港交所各项业务与市场景气高度相关，2020年，港交所收入达192亿港元，同比+18%；稳定低成本的运营模式是港交所业绩稳定向上的保证，运营成本44亿元，较去年同期+10%。

2)香港市场未来整体向上，港交所传统业务受益明显。

港交所的现货业务、衍生品业务和大宗商品业务与资本市场的成交额高度相关，各项业务收入主要来源于交易及系统使用费，占各业务收入68%、64%和5%。

3）公司迎来数字化科技转型，未来创新业务稳定增长。

港交所数据收入受市场波动较小，整体保持较高的稳定性。

2020年港交所数据业务费达到了9.5亿港元（同比+4%）。

公司深耕科技数据战略布局，未来港交所的科技收入占比将向国际交易所靠拢，成为长期业绩增长点。

盈利预测与投资评级：香港交易所基于“稀缺赛道+轻资产”的运营模式和积极优惠的上市政策，各项业务将蓬勃发展，中长期成长空间可观。

1）我们预计2021年及2022年公司收入达226亿港元和260亿港元，其中2021年交易及系统使用费达到82亿港元（同比+18%）。

联交所上市费达23亿港元（同比+20%）。

结算及交收费达49亿港元（同比+13%）。

市场数据费达11亿港元（同比+13%）。

2）预计2021~2023年归母净利润为142亿港元、166亿港元、191亿港元，对应PE分别为43.67x、37.38x、32.47x，对应PB分别13.53x、12.51x、12.60x。

看好公司长期发展前景，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：1）印花税上调等政策不确定性；2）国内注册制推行，交易所竞争加剧；3）互联互通不及预期；4）疫情控制不及预期。