国盛证券-固定收益点评：对融资超预期原因的几个推测-210311

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2月信贷社融均超显著超预期，显示实体融资强劲。

2月新增信贷和社融规模分别为1.36和1.71万亿，同比分别多增8363亿元和4543亿元，均超出市场预期。

并且今年2月是春节，少了3个工作日，如果考虑春节因素那么实体融资规模会更强。

融资超预期主要由于贷款拉动，特别是企业中长期贷款，2月企业新增中长期贷款1.1万亿，同比多增6843元。

企业单月中长期贷款创下除历年1月之外的各月新高，此前2月最高规模仅为6585亿元。

在传统的融资小月2月，而且存在春节的情况下，融资创下如此规模，背后原因需要详细分析，而这也是判断未来融资走势的关键。

对于2月实体融资超预期的原因，我们推测有三方面原因:1、制造业是拉动企业中长期贷款回升的主要原因，反映实体融资需求强劲，但并非全部原因。

从部门来看，实体融资需求增量可能主要来自制造业。

房地产方面，三道红线和房地产贷款综合管控制度下，银行表内对房企开发贷融资的口径总体谨慎。

而基建项目开工进度不高，政府债券融资不高，水泥价格在持续走低，因而基建融资也不强。

相应的，出口高增拉动了相关的制造业投资的增长，并推升了制造业融资需求。

制造业投资是拉动企业中长期贷款回升的主要原因。

但制造业中长期贷款体量也难以支撑1.1万亿的增量。

截止2020年9月，制造业中长期贷款余额为5.12万亿，目前估计存量规模在6万亿左右，要支撑单月1万亿以上的制造业中长贷款增量，存在不小难度。

2、去年出台的中小企业推迟还本付息，再贷款再贴现等特殊贷款政策将于未来一段时期逐步到期，这可能产生企业提前融资需求，并推高了2月份融资，但也可能会拉低后续月份融资。

2021年1月4日，中国人民银行、银保监会等5部门发布通知，确定将普惠小微企业贷款延期还本付息政策延期至2021年3月31日。

虽然今年初政策要求对今年1月到3月到期的普惠贷款，按市场化原则“应延尽延”，但由银行和企业自主协商确定。

考虑到银行对盈利和坏账的考虑，依然可能有部分到期偿还。

这会导致企业提前融资筹备，进而推高2月的融资。

3、再次，财政存款拨付速度加快，也可能带动相关融资增加，但这与目前基建投资和水泥价格等走势不符，需要进一步观察可能性。

2月新增财政存款为-8479亿元，同比减少了8687亿元，2月财政存款的减少低于季节性。

财政支出速度有所加快，这可能带动相关融资需求。

但正如前文所述，财政带来的融资需求增加在基建项目开工和水泥价格等指标方面并未得到验证，需要继续观察。

1季度金融数据受影响因素较多，波动较大，金融数据处于颠簸期，不宜对单月数据做过多反映，应将整体1季度数据合并看待信用走势。

1季度是多重因素叠加时期，除较为重要的延迟还本付息、再贷款再贴现等前期特殊信贷政策逐步退出之外，还存在年初信用集中投放、春节因素等多种因素影响，而且同比数据还存在去年基数因素波动较大影响，因而数据呈现出较大不确定性，不宜对单月数据做过多反映。

短期债市将继续以震荡为主，央行继续保持流动性平稳。

虽然2月实体融资需求强劲，但由于短期可能存在较多扰动因素，趋势有待进一步观察。

因而央行并不会很快做出反应。

同时，面对外部输入性通胀压力，央行会更多的通过汇率升值去应对，而非通过利率调整去应对。

因而整体资金价格将保持平稳，这将对长端利率形成保护，因而债市将继续震荡。

风险提示：实体融资需求超预期强劲。