东兴证券-越秀交通基建-1052.HK-收入与净现金流符合预期，盈利略低预期-210311

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事件：公司全年实现营收29.2亿元（-3.4%），归母净利1.60亿元(-85.9%)；下半年归母净利4.48亿元，较去年下半年的5.03亿元下滑约11%，主要系公司新收购3条路产导致财务压力加大，以及下半年缴纳所得税金额高于预期。

公司路产收入与现金流水平符合预期：2020年下半年，公司控股项目日均收费车流、日均通行费收入分别同比上升11.2%、5.8%；湖北项目日均收费车流及通行费收入分别同比升14.9%、10.9%，疫情后收入恢复情况较好。

去年中报点评中我们预计公司全年通行费收入29.22亿元，实际为29.20亿元，符合预期。

具体路产方面，去年新收购的路产中，汉鄂与大广南高速下半年的日均路费收入分别同比增长21.7%和32.2%，后续鄂州机场的投产还将为这两条高速提供较大的货车增量。

经营净现金流方面，受益于新收购的3条路产，今年下半年公司经营净现金流16.6亿元，较去年同期的11.2亿元增加5.4亿，公司现金流非常健康。

下半年成本增长及缴纳所得税金额略高于预期：下半年公司经营成本7.73亿元，较上半年的5.87亿元环比提升32%，略高于我们预期。

我们认为主要系下半年车流量提升较大导致折旧提升（车流量折旧法）以及道路维护工作集中在下半年进行所致。

下半年公司缴纳所得税2.2亿元，全年缴税2.78亿元，全年所得税占税前利润（6.82亿元）比例达到41%，主要系今年公司新收购路产在免费政策下亏损加重，导致公司整体缴税比例偏高。

我们预计新购路产可以于本年实现扭亏，届时可以通过转结之前几年的亏损抵扣税款，故预计后续1-2年公司所得税缴纳比例会有所下降。

分红绝对金额明显下降，预计2021年恢复正常：公司2020年分红0.06元/股，净利润大幅下降导致公司现金分红大幅下滑。

公司在新收购路产，财务杠杆较高的情况下遭遇高速公路免费政策，降低经营杠杆对公司来说更加重要。

公司全年筹资活动净现金流-17.8亿元，可用现金流主要用于降低财务杠杆。

公司有稳定的分红传统，且正常年份分红稳定增长。

随着2021年业绩恢复正常，公司分红也将回归正常水平。

计划收购兰尉高速，继续强化中部战略：公司路产收购主要采取“母公司孵化-上市公司购买”的模式。

目前，母公司广州越秀集团成功购得与尉许高速相连的兰尉高速收费权。

上市公司已经开始计划收购事宜，但对路产的尽调和评估需要一定时间，预计实际的资产注入最早要在明年。

尉许高速是公司较为成功的收购项目，与其地理位置相连接的兰尉高速后续收益值得期待。

盈利预测与投资建议：我们预计今年公司通行费收入会超过41亿元，较去年增长40%以上。

预计2021-2023年净利润11.3、14.5和16.5亿元，对应EPS分别为0.67、0.87和0.99元，对应PE为6.5、5.1与4.5倍，在现有股价下，假设公司维持50%左右的分红率，则预计今年股息率接近8%，明年股息率超过9%，维持公司的“强烈推荐”评级。

风险提示：行业政策重大变化，经济增速下滑、收购路产车流量不及预期。