中信证券-债市启明系列：利空钝化会是常态吗？-210312

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当前债市对利空反应钝化是熊市尾声预期+基本面数据转向预期+资金面平稳+市场风险偏好下降所致，当前诸如通胀、出口、金融数据高增的短期利空在或远或近的未来都会转变为利多因素，预计后续市场仍将对利空钝化、对利多敏感。

债市对利空反应钝化。

春节以来海外市场波动巨大，全球再通胀预期、美国长期国债大幅下跌、2月经济金融数据超预期的背景下，债券市场并没有应声下跌。

熊市尾声预期+基本面数据转向+资金面平稳+市场风险偏好下降导致债券市场对利空钝化。

后续市场仍将对利空钝化、对利多敏感。

市场对利空因素有明确的预期，利空虽未出尽，但影响相对较小。

信贷增速“踮脚尖”后转为下行、通胀或将快速回升并于5月左右触顶、出口或仍有一段亮眼表现均在市场预期之内。

债券供给压力逐步显现对市场有扰动但无法改变趋势，且当前中美利差仍大、股债性价比偏向于债等都会进一步吸引配置盘入场。

此外，货币政策防风险目标或从抑制泡沫（房地产和股市）转向防范信用风险（债务问题）。

债市策略：当前债市对利空的钝化反应或许就是债熊尾部、利率顶部的特征。

当前诸如通胀、出口、金融数据高增的短期利空在或远或近的未来都会转变为利多因素，在3.3%被多次整固后，站在当前位置市场也没有进一步做空的动力；相反地，广义流动性收敛的高确定性成为配置盘等待入场的定力，进而淡化市场较为关注的债券供给压力。

我们认为后续市场仍将对利空钝化、对利多敏感，短期内10年期国债收益率或将在3-3.3%的水平附近震荡，随着广义流动性收紧以及后续基本面逻辑的落地，预计利率将迎来下行空间。