民生证券-燕京啤酒-000729-调研简报：基本面持续向好，盈利拐点有望确立-210312

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一、事件概述近期我们调研了燕京啤酒，同公司管理层就公司系列改革动作及大单品战略等相关情况进行了沟通。

二、分析与判断销售改革持续推进，大单品战略效果逐渐显现公司去年成立北京、京北、冀南、西北和东北五个区域销售公司，开启销售端改革。

市场端，区域销售公司防止部分子公司追求销量窜货，影响其他市场价盘稳定；生产端，实施产销分离政策，将生产任务集中到优质产能厂，提高产能利用率的同时发挥集中生产的规模效应，进一步提升利润水平。

管理端，总部借助区域销售公司加大对区域内子公司的管理把控，确保总部战略及时传达并加快落地执行。

以公司去年推出的核心大单品燕京U8为例，区域销售公司把控基地与外埠市场推广节奏一致、推广活动相互呼应，提高推广效率，并形成合力以强化推广效果。

配合销售体制改革，U8大单品战略正向效果正在快速显现。

20Q4-21Q1以来U8产能瓶颈凸显，公司2021年将继续坚定执行大单品战略，于今年起加开湖南、四川、内蒙赤峰等三家子公司生产U8，叠加总部及漓泉，U8生产基地增加至5个，预计将有效保障2021年U8销售规划的实施。

弱势子公司盈利能力显著提升，预计产能优化动作兑现只是时间问题17年底公司成立弱势企业帮扶办公室，针对弱势子公司进行针对性帮扶，以优势企业管理、销售输出叠加弱势企业自身改革动作双管齐下，提升弱势企业盈利能力，效果持续显现。

20Q3公司单季度净利润增速达96.93%，归母净利润增速为67.28%，两个增速指标差距明显，说明过去严重拖累公司整体盈利的弱势子公司的改善在20Q3业绩表现中起到关键作用。

此外，经历3年帮扶工作后，改善成效不大的子公司未来被关停的可能性正持续上升。

目前燕京产能利用率不足50%，在行业需求平稳发展大背景下也不具备大幅提升空间，我们认为产能优化动作兑现只是时间问题。

三、投资建议预计20-22年公司实现营业收入为113.98亿元/123.63亿元/131.05亿元，同比-0.6%/+8.5%/+6.0%；实现归属上市公司净利润为2.75亿元/4.02亿元/5.11亿元，同比+19.9%/46.1%/27.0%，折合EPS为0.10元/0.14元/0.18元，对应PE为71X/48X/38X。

公司估值略低于中信啤酒板块2021年51XPE的算术平均水平。

我们判断公司将于今年迎来盈利拐点，盈利增长有望显著高于行业平均水平，维持“推荐”评级。

四、风险提示大单品扩张效果不及预期、成本上涨幅度超预期、食品安全风险。