民生证券-当升科技-300073-深度报告：高镍大势所趋，正极龙头迎来高增-210315

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未来已来，三元高镍5年内全球出货量CAGR将达90%在中欧等主要市场的政策刺激下，我们预计国内/全球新能源汽车未来五年CAGR将达到38%/35%，带动国内/全球动力电池5年内出货量CAGR达47%/45%。

三元高镍通过低钴化降低对稀缺资源钴的依赖程度，实现成本可控；通过提高镍含量有效解决里程焦虑，是当前商业化的技术路线中的最优解。

得益于政策对能量密度的指引和安全保障不断完善，目前高镍普及条件已经成熟，2021年全球上市的主要新车型中大部分均为NCM811技术路线。

我们预计，2025年三元高镍预计将在国内/全球动力电池中的渗透率达到62%/66%，未来5年CAGR将达到95%/90%，前景广阔。

公司为三元正极龙头，受益于高镍趋势公司脱胎于矿冶科技集团，2008年即开发了三元正极材料，2020年国内三元材料出货量份额为9%。

公司已开发了三代高镍产品，技术参数领先行业；2022年三元规划产能将达7.4万吨，有望维持较高的产能利用率；公司拥有的一线优质客户发力高镍，将首先受益。

正极行业集中度有望提升，公司将充分受益目前三元正极行业格局分散，CR3/CR5分别为35%/44%，低于其他电池材料领域，主要由于此前占主流的6系及以下材料技术壁垒较低，厂家间没有明显差异。

随着高镍和改性等路线的升级，技术壁垒不断提升，拥有核心优势的龙头如当升科技有望提升市占率。

公司盈利能力有望持续提升公司盈利能力优秀，我们预计，公司2018和2020年单吨毛利居首，单吨净利润在1.2万元/吨以上，而国内同行普遍在0.6-1.0万元/吨。

未来随着高镍出货占比增加、海外营收占比提升，盈利能力有望持续提升。

投资建议我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.47、6.43、9.15亿元，同比分别增长265.9%、85.3%、42.4%，当前股价对应2020-2022年PE分别为58.1、32.5、22.9倍。

参考CS新能车指数131倍PE（TTM），考虑到公司为正极龙头，充分受益于三元高镍的大趋势和行业集中，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示终端新能源车销量不及预期；高镍三元普及速度不及预期；正极材料竞争加剧。