山西证券-三七互娱-002555-20年全年业绩增长31.28%，销售费用阶段性影响利润-210313

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事件描述公司于3月13日公告2020年业绩快报及2021年一季度业绩预告。

事件点评2020年全年业绩预计实现高增长。

2020年公司预计全年实现营业收入144.01亿元，同比增长8.87%，实现营业利润为32.56亿元，同比增长21.86%，归母净利润为27.76亿元，同比增长31.28%。

通过比较公司前三季度财报进行简单的季度业绩拆分，预计20Q4公司营业收入为31.11亿元，YOY-15.16%，QOQ-5.75%；营业利润为6.58亿元，YOY-7.42%，QOQ9.74%；归母净利润为5.16亿元，YOY-7.68%，QOQ-7.94%。

我们认为公司20Q4并无重磅产品上线，在运营产品进入流水稳定期而导致公司业绩小幅下滑。

公司移动游戏业务强劲增长，产品表现稳定。

1）在自研方面，公司加码研发投入提升研发品质与多元化团队建设，预计2020年研发投入11亿元，同比增长30%，研发人员规模2000人以上，研发体系围绕核心RPG&SLG赛道以及模拟经营、女性向等多元化布局。

2020年公司自研产品《精灵盛典》《斗罗大陆H5》《狂野西境》等在发行各地区保持稳定流水。

2）在发行方面，践行研运一体化和全球化发行战略，通过自研数据化系统、品效结合发行策略提升效率。

2020年发行《云上城之歌》《一千克拉女王》等产品稳居iOS畅销榜TOP100左右；海外发行在全球市场布局西部、军事等题材精品游戏，收入快速增长，《江山美人》为2020年中国手游海外收入第26位，公司排名AppAnnie2020中国厂商出海收入榜第15位。

21年新品上线亮眼，买量费用前置利润将逐步释放。

1）21Q1公司国内市场上线S级自研产品《荣耀大天使》目前稳居iOS畅销榜20名左右，独代产品《绝世仙王》，上线连续多日排名iOS下载榜TOP5，2月进入伽马游戏新游流水榜第4位；海外市场发行产品《Puzzles&Survival》《江山美人》稳居中国手游海外收入TOP30，收入呈现环比增长态势；据SensorTower测算，受益多款游戏海外市场表现优异，仅2月公司全球市场发行收入同比增长330%。

2）公司一季度业绩预告，营业收入预计环比增长15%-20%，其中海外市场预计流水达5亿元，收入环比增长40%-60%，同比增长120%-150%。

但由于新产品上线初期买量及营销投放需求较大、销售费用增加，研发费用增长15%以及策略类游戏属于长周期运营产品，因此将导致公司收入与利润释放节奏不匹配，预计Q1归母净利润为8000万-1.2亿元，同比减少83.54%-89.02%。

非公开发行于近期完成，为公司发展提供坚实保障。

公司公告本次非公开发行1.056亿股，发行价格27.77元/股，14家投资者获配，募集资金29.33亿元。

在扣除发行费用后将用于网络游戏开发及运营项目、5G云游戏平台建设及广州总部大楼建设项目。

我们认为募集资金将有效增强公司研运能力，良好的办公环境也有助于研发等技术人员团队的稳定，为公司发展提供坚实保障。

投资建议：短期销售及研发费用带来的业绩波动不改公司增长预期，在公司精品化运营下前期投入回收以及20Q1高基数影响褪去，有望在Q2逐步迎来利润释放和增长。

此外，21年为公司产品大年，年内预计有《斗罗大陆3D》及代理《斗罗大陆》上线以及SLG、女性向等多元化产品储备，预计全年代理+自研产品将有50余款，其中MMORPG国内6款、海外2款；SLG国内3款、海外4款，为公司全年业绩奠定坚实基础。

公司在产品及技术驱动下强化研发能力和提升运营效率，长线发展可期。

以最新22.18亿总股本计算，预计公司20-22年EPS分别为1.25/1.41/1.62，对应公司3月12日收盘价29.23元，21-22年PE分别为21/18，维持买入评级。

风险提示：市场竞争加剧，游戏产品研发及生命周期不确定，产品流水不及预期，游戏买量成本上升。