招银国际-新城悦服务-1755.HK-成功的增值服务扩展为实现“三年三倍”盈利目标铺路-210316

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得益于物业管理利润率提高和增值服务的出色表现，公司业绩稳健，净利润同比增长60%，超过市场预期，并与我们预期相符。

我们认为实现公司的三年总建筑面积目标（1.8亿平方米新在管面积）需要在现有节奏上进一步加快第三方外拓，但盈利目标（净利润“三年三倍”）可借助增值服务实现。

由于增值服务前景看好以及短期内面积扩张确定性高，我们将2021/22年盈利预测上调8%/17%，并将目标价上调至34.6港元，对应25倍2022年预测市盈率。

维持买入评级。

增值服务驱动2020年盈利超预期。

收入同比增长41.6%至28.66亿元人民币，由于基本物业管理同比增长48%，社区增值服务增长183%，其他增长10%。

社区增值服务收入同比增长182.6%至4.98亿元，占收入的17%，超出我们预期，这得益于零售服务加速，和新增餐饮及电梯业务。

毛利率同比增长1.1个百分点至30.7%，主要归因于更高的物业管理效率，使部门毛利率从2019年的28.5%上升至31.3%。

净利润为4.52亿元（同比增长60%），超过市场预期，但与我们预期相符。

公司宣布每股派发股息人民币0.275元，派息率为50%（2019年为52%）。

依靠新鲜血液支持增值服务。

2020年，非周期性、非传统增值（零售、餐饮、电梯）贡献收入1.87亿元（2019年为1,200万元），占增值服务收入的38%。

公司通过以下方式进入这些服务领域：1）收购诚悦时代，为非住宅租户开放餐饮服务；2）与三菱和日立的服务商组建合资企业以启动电梯维护业务。

在横向扩展方面，公司走的路与碧桂园服务相似，并应享有类似的先发优势，可以成为碧桂园服务之后的增值服务赢家。

公司指引收入和净利润“三年三倍”。

在建筑面积方面，公司计划遵循母公司/并购/第三方投标的新合同收益按30%/30%/40%分配。

公司目标是在未来三年中，每年平均新增6,000/7,200万平方米的新在管/合约面积，到2023年达到2.8亿/4.2亿平方米，其中50%管理面积来自第三方投标和并购（2020年：40%）。

至于盈利，公司指引收入和净利润在三年内翻三番（三年复合增长率为44%）。

根据我们估计，公司的三年总建筑面积目标较激进，因为需要通过第三方投标获得每年平均2,800万平方米的合约面积（2020年为1,500万平方米），但鉴于1亿平方米的储备，到2021年实现5,000万平方米管理面积的目标是可实现的，并且仍可以借助增值服务实现长期收益目标。

将目标价提高至34.6港元。

由于对增值服务前景看好和短期内面积扩张确定性高，我们将2021/22年盈利预测上调8%/17%，并将目标价上调至34.6港元，基于25倍2022年预测市盈率。

维持买入评级。