东吴证券-金山软件-3888.HK-21Q3季报点评：办公持续强劲增长，看好新游于明年贡献增量-211119

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投资要点事件：2021Q3公司实现营业收入15.10亿元，同比增长8.08%，环比增长2.07%，持续经营净利润7.04亿元，同比下降13.45%，归母净利润5.65亿元，同比下降15.25%，业绩超出我们预期。

办公软件及服务业务增长强劲，用户粘性持续提升。

公司政企客户云化及授权业务维持良好增长态势，信创产品需求旺盛，2021Q3办公软件及服务业务收入达8.04亿元，同比增长36.91%，环比增长2.22%，营收占比为53.22%，同比增加11.21pct，环比增加0.08pct。

公司持续优化办公协作场景并上线新功能，截至2021Q3，主要产品MAU达5.21亿，同比增长14%，云端上传文件数达1189亿，同比增长50%。

同时，针对中小企业及团队的协作和轻办公需求，公司于2021年9月投资低代码PaaS平台服务商炎黄盈动，实现办公场景与业务场景互补，构建文档协作+无/低代码构建应用+流程体验场景+行业的数字化转型方案。

公司办公产品生态不断完善，看好公司该业务在国产替代浪潮下持续高速增长，不断兑现高增长潜力。

游戏业务持续承压，看好新游于2022年释放增量。

受新游延期上线影响，2021Q3公司游戏业务营收同比下降12.81%至7.06亿元，环比维稳主要系经典端游持续稳健表现，营收占比为46.78%。

老游方面，《剑网3》于10月上线年度资料片，有望提振Q4收入。

新游方面，手游《剑网1：归来》已于10月15日上线中国大陆地区；放置+卡牌手游《武林闲侠》已于11月18日上线；MMO手游《剑侠世界3》有望年内上线，截至11月18日，其官网预约数超575万。

考虑到新游集中于年底上线，我们预计2021年游戏业务增速承压，看好版号恢复发放后，新游上线驱动2022年业绩增长。

加大研发投入，营业利润率短期下滑。

2021Q3公司毛利率82.17%（yoy-0.68pct，qoq+0.54pct），营业利润率为19.02%（yoy-6.85pct，qoq+3.49pct），营业利润率同比下滑主要系公司加大研发投入。

Q3公司研发费用率41.11%（yoy+6.47pct），销售费用率16.06%（yoy+0.22pct），管理费用率8.85%（yoy+0.44pct）。

我们认为短期内研发投入增长致营业利润率承压，中长期将助力公司持续拓展办公业务与推进游戏精品化战略。

我们预计公司后续研发投入将趋于温和，营收快速增长下，研发费用率有望下降。

盈利预测与投资评级：考虑到办公业务增长强劲以及金山云带来的其他收益增长，我们上调此前盈利预测，预计公司2021-2023年EPS分别为0.53/0.76/1.08元（此前为0.23/0.44/0.54元），对应当前股价PE为55/38/27X。

看好公司办公软件及服务高增长潜力不断兑现，维持“买入”评级。

风险提示：新游延期风险，行业监管趋严，办公业务发展不及预期。