国信证券-开润股份-300577-2020年年报点评：业绩逐步恢复，即将重启成长-210317

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业绩受疫情打击，净利润有环比改善趋势2020年公司收入19.4亿，-27.9%；归母净利润0.8亿，-65.5%；扣非后归母净利润0.6亿，-73.0%，略低于我们预期。

Q4归母净利润0.4亿，-28.9%，环比改善。

毛利率+0.7p.p.至28.5%，净利率-6.1p.p.至3.4%。

营运资金周转健康，存货/应收/应付周转天数分别为120/73/118天，资产负债率/有息负债率分别为46.1%/16.4%，分别同比-8.2p.p./+10.8p.p.。

2B收入降幅较小，2C自有品牌增长势头强劲分业务模式来看，2B业务下滑幅度好于2C。

2B业务收入11.8亿，-10.5%；毛利率29.2%，-3.4p.p.。

总产能2097.9万件，-4.0%；产能利用率87.2%，-6.3p.p.。

2C业务收入7.3亿，-43.1%，其中线上/分销渠道收入2.1/5.2亿，同比-0.7%/-51.5%。

阿里第三方数据显示90分天猫旗舰店已恢复强劲增长，2021年初至今累计销售额2285.4万，+114.0%。

2C毛利率24.5%，-3.3p.p.，其中线上/分销毛利率分别为35.7%/24.6%，分别同比+3.7p.p./+1.6p.p.。

分产品看，旅行箱/包袋收入4.2/13.2亿，同比-48.3%/-20.1%；毛利率为27.1%/28.9%，同比+4.7p.p./-2.7p.p.。

风险提示1.疫情持续时间过长影响需求恢复；2.产能扩张不及预期；3.市场的系统性风险。

投资建议：看好后疫情恢复弹性，上调“买入”评级公司20年业绩受疫情影响较大，但经营性现金流降幅小于利润，随着20Q4净利润跌幅环比收窄，天猫旗舰店显示年初至今增长迅猛，预计业绩拐点将逐步显现。

长期看，公司积极布局，通过B端内生外延产能扩张，以及C端产品纵向横向发展，空间广阔。

我们上调盈利预测，预计公司21-23年净利润分别同比+230.0%/+29.5%/+24.8%，EPS分别为1.07/1.39/1.73元（21-22年此前预期为1.00/1.31元），对应21年29-30倍PE合理估值区间为31.1-32.1元，上调“买入”评级。