国信证券-冀东水泥-000401-2020年财报点评：经营质量持续改善，区域建设有望继续发力-210317

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收入增长2.8%，净利润增长5.5%，拟10派5元公司全年营收354.80亿元，同增2.82%，归母净利润28.50亿元，同增5.5%，扣非后归母净利润27.73亿元，同增6.1%，基本EPS为1.964元/股，其中Q4单季度归母净利润为7.56亿元，同比大增262%，拟10派5元（含税），符合此前业绩预告。

在疫情等不利因素影响下，全年业绩平稳增长，主要由于一方面公司管理效能、运营质量和成本费用管控能力提升，另一方面市场结构优化下，水泥熟料销量持续提升。

销量创历史新高，经营质量持续改善公司全年销售水泥熟料10733万吨，同增11.33%，创历史新高，其中Q1-Q4单季度销量增速分别为-41.1%/8.4%/20.3%/37.1%，增速逐季稳步回升，主要受益于①公司提升核心及重点区域市占率和市场地位，②区域建设需求良好。

我们测算2020年公司水泥熟料吨收入和吨成本分别为287和189元，同比下降27.9和10.6元，收入下降主要由于疫情等因素影响导致区域水泥价格下行，成本端受煤炭价格下降带动走低，全年吨毛利为97.8元，同比减少17元。

报告期内公司期间费用率降低1.73pct至17.8%，其中管理费用率和财务费用率分别下降1.25pct和0.92pct；销售费用率提高0.38pct，主要由于销量增加带来的运费成本增长。

公司年末资产负债率为45.5%，同比继续下降7.1pct，经营活动现金流净额为87.3亿元，同增6.2%，整体经营质量持续改善。

积极推动环保升级，增强未来发展动力报告期内，公司积极推进战略布局，包括推动矿山扩储、骨料产业链配套、绿色矿山、智能工厂等工作，积极推动环保产业升级，截至2020年底，建成38个危废固废处置项目，处置能力达273万吨/年（+45%），板块收入达17.56亿，同比增长10.5%。

区域建设动力足，维持“买入”评级公司所在核心区域京津冀一体化建设持续推进，雄安新区正处于大规模阶段，受去年疫情影响，今年项目需求有望进一步释放，公司作为区域水泥龙头有望受益明显。

预计2021-23年EPS分别为2.55/2.90/3.13元/股，对应PE为6.1/5.4/5.0x，维持“买入”评级。

风险提示：供给增加超预期；区域项目落地不及预期；疫情反复。