天风证券-亿田智能-300911-家电成长股系列研究一：除旧布新，如日方升-211120

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亿田智能：崛起的集成灶新贵。

亿田创立于2003年，为国内较早以自主品牌生产和销售侧吸下排式集成灶的企业之一，伴随经营模式由原有的OEM代工转向自主亿田品牌推广，公司实现从贴牌到创牌的转变。

1）产品端，目前公司主要收入来源于核心产品集成灶，21H1集成灶品类收入占公司总营收比重达92%，公司已形成了A/B/F/S/J/D/Z七大集成灶系列，覆盖高中低所有档位，同时搭配消毒柜、烤箱、蒸汽炉、洗碗机等可选功能。

目前公司集成灶产品的市场份额已位居行业前列且销售仍具备较大动能。

2）渠道端，公司经营模式主要依靠经销商销售，截至21H1公司拥有1300多家经销商，覆盖全国31个省。

在此基础上，公司致力于推进立体式全渠道建设，经销/工程/KA/家装和电商全方位发力。

集成灶：赛道正值高景气，对标传统三件套行业空间广阔。

从2003年中国第一代深井式产品诞生开始，集成灶的生产工艺和技术水平逐渐成熟，产品性能和外观设计持续优化。

21年1-8月集成灶行业销量同比+36.32%，依靠优越产品力在厨电市场呈现出高景气。

2014年集成灶销量占烟机内销量比例仅为2.4%，2020年该比例提升至14.5%，我们预计集成灶到达稳态后渗透率可达40%，行业规模仍有超3倍增长空间。

护城河：多元化产品矩阵+多渠道销售网络+多层次营销体系+多维度完善治理。

产品端，公司专注打磨产品，研发投入快速增长，稳定增长的研发费用率丰富了公司集成灶产品的核心技术储备，也提升了行业的研发创新壁垒。

受益于公司不断通过研发投入鼓励创新活动，公司产品矩阵不断扩充、价格带不断拓宽，集成灶产品呈现出高端化、智能化、套系化发展趋势。

2）品牌端，与传统烟灶相比集成灶的家装属性更强、置换成本更高，因此消费者更倾向于选购行业内具有良好品牌和口碑的产品，对价格的敏感度相对较低。

目前亿田的品牌认知度已位居行业前列，或将享受更高的“品牌溢价”。

3）渠道端，经销收入是公司主营业务收入的主要来源。

伴随亿田品牌知名度的提升，公司加快优化经销渠道布局，积极寻求销售经验丰富、资金实力较强的经销商，着力提升经销商质量且持续推进现代化终端门店形象改造升级。

4）公司治理方面，孙吉上任总经理，向市场传递了公司年轻化运作、数字化营销的转型信号；庞廷杰上任副总经理，专业人才的聘用赋能渠道深耕，对线下渠道发展的拉动作用已有所显现。

公司于21年9月发布首次股权激励计划，通过建立、健全公司长效激励机制绑定优秀人才，同时此次股票激励的解锁条件较为激进，尤其是收入端考核未来五年复合增长35%，彰显了公司快速成长的信心和决心。

投资建议：集成灶赛道高景气延续，亿田抓住行业发展红利，营销+研发共同催化下双线实现高增。

伴随领先优势逐步确立，公司马太效应有望显现，为长期成长与利润空间的优化提供有力支撑。

从长远来看公司发展逻辑清晰，后续营销费用效益逐步释放，以及赛道增长+份额提升的逻辑将持续带来新增量。

我们预计，公司21-23年归母净利润为2.27、3.00、3.87亿元，2021年11月19日收盘价对应21-23年32.4x/24.6x/19.1xPE，给予22年32倍PE，对应目标股价89.0元，给予“买入”评级。

风险提示：持续技术创新风险；受房地产行业波动影响的风险；下游行业需求变动风险；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；市场空间测算存在主观性等。