山西证券-万华化学-600309-MDI需求恢复超出预期，公司业绩大幅增长-210316

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事件描述公司2021年3月15日发布2020年度报告，2020年公司实现营业收入734.33亿元，同比增长7.91%；归属母公司股东的净利润100.41亿元，同比小幅下降0.87%；扣非后归属母公司股东的净利润95.44亿元，同比增长4.23%；经营活动产生的现金流量净额168.5亿元，同比下降35.02%。

其中2020Q4实现营业收入242.01亿元，环比增长32.07%，同比增长24.04%；实现归母净利润46.92亿元，环比增长86.63%，同比增长110.35%。

MDI量价齐升，公司业绩实现大幅增长。

2020年下半年随着疫情得到有效控制，国内市场需求和下游海外出口快速恢复，聚氨酯销量、营业收入实现显著增长。

Q4聚氨酯系列产品销量为88.11万吨，同比增长34.56%，环比增长15.78%。

根据公司公布的经营数据，Q4聚氨酯产品实现营业收入125.96亿元，测算出聚氨酯产品均价为14295元/吨，同比增长19.96%，环比增长29.47%。

四季度MDI量价齐升带动公司业绩大幅增长。

MDI装置扩能技改完成，聚氨酯产品价格有望长期保持较高水平。

2021年公司发布烟台工业园MDI装置扩能技改完成公告，公司通过技术改造，完成了从原有60万吨/年至110万吨/年MDI装置的技改扩能。

该项目于2019年6月获得项目备案证明，至2021年2月累计投资2.84亿元。

随着聚氨酯的需求持续增长，MDI产能扩张，进一步确保了MDI的供应能力。

同时，公司公告称自3月起，聚合MDI分销市场挂牌价28000元/吨(比2月份价格上调7500元/吨)，直销市场挂牌价28000元/吨(比2月份价格上调7500元/吨)；纯MDI挂牌价28000元/吨(比2月份价格上调4000元/吨，2021年聚氨酯产品价格有望长期保持较高水平，进而提升公司盈利水平。

石化业务拓展更多的烯烃下游高附加值衍生产品，大力培育精细化学品及新材料产业集群。

2020年石化产品销量628.3万吨，同比增长41.52%；实现营业收入230.85亿元，同比增长14.84%，主要系LPG贸易量增加，公司将继续推进与全球主流LPG供应商的战略合作，从原料端降低风险，保证了供应的稳定性。

公司百万吨乙烯产业链项目于2020年11月建成投产，目前运行良好，有望贡献业绩增量。

此外，公司向下游发展具有独特优势的改性PP、高吸水树脂SAP、新戊二醇NPG、聚醚多元醇、MIBK、异佛尔酮等更为精细、附加值更高的产品。

新材料业务方面，公司是国际先进的TPU供应商，产品广泛应用于汽车、电子等应用领域；PC二期装置建成投产，已具备21万吨/年的PC供应能力，未来将进一步技改扩大产能，推动行业影响力不断提升；公司在四川眉山规划建设6万吨/年PBAT生物降解聚酯项目，随着项目投产，能够满足国内对生物降解材料的需求，为万华的发展拓展了空间。

投资建议公司现已发展成为极具竞争优势的聚氨酯、石化、精细化学品及新材料供应商，全球领先的MDI供应和服务商。

公司大力培育精细化学品及新材料产业集群，通过技术创新，构建上下游一体化竞争优势，形成产业链高度整合，真正成为全球最具竞争优势的聚氨酯制造基地。

看好2021年MDI行业维持景气以及公司项目投产带来的业绩高增长。

我们预计2021-2023年公司归母净利润为131.99亿、175.9亿、226.91亿，EPS分别为4.20元、5.60元、7.23元，对应公司3月16日收盘价117.19元，PE分别为27.88倍、20.92倍、16.22倍。

维持“买入”评级。

存在风险原材料和产品价格大幅波动风险、下游需求不及预期、产能消化的风险、汇率变动的风险。