开源证券-星源材质-300568-公司首次覆盖报告：内外部因素全面向好，业绩拐点已至-210317

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公司内外部环境全面向好，业绩拐点确立，首次覆盖，给予“买入”评级星源材质是国内锂电池隔膜行业的先行者，过去几年内公司出货量持续增长，但盈利水平不及预期，引起市场对公司后续成长性的担忧。

我们认为国内隔膜价格大幅下跌、湿法隔膜业务尚处于探索期是导致过去几年内公司业绩承压的主要原因。

目前来看，未来三年内行业将处于供需偏紧的状况，隔膜价格降幅有望趋稳；另外，公司湿法隔膜业务已迎来发展拐点，产品结构优化增厚单品价值量、工艺改进、产能利用率提升推动成本下降，制约公司成长的两大因素已显著改善。

长期看，公司的竞争优势持续强化，有望成长为行业寡头之一。

我们预计2020-2022年归母净利润分别为1.18/2.69/3.75亿元，EPS分别为0.26/0.60/0.84元，当前股价对应P/E为97.5/42.9/30.7倍。

首次覆盖，给予“买入”评级。

立足当下，需求高增、产品结构升级、降本推进贡献盈利弹性（1）销量层面，LFP电池需求回暖带动干法隔膜复苏，湿法隔膜已完成前期的积累，步入增长快车道；（2）价格层面，下游需求大增导致供需偏紧，预计未来三年内国内隔膜价格降幅有望趋稳；结构上，海外+涂覆膜占比提升增厚单品价值量；（3）成本层面，新产线效率大幅提升+工艺改进推动良品率提升+产能利用率提升，与龙头的成本差距显著缩小。

我们预计2020-2022年公司隔膜业务毛利率分别为34.0%/43.4%/44.4%。

展望未来，替代海外隔膜厂趋势明确，公司有望进阶行业寡头之一隔膜为重资产行业，且对生产工艺高度依赖，具备较强的规模经济性。

因此，技术实力、管理能力、资金实力占优的厂商往往能在成本上与同业拉开差距，并通过持续扩产、改进工艺巩固竞争优势，行业有望形成寡头垄断格局。

公司相较于日系隔膜厂在产线效率、产能布局、响应速度等方面优势突出，有望凭借持续的工艺改进+大规模扩产，在成本上与日系厂大幅拉开差距，并成为行业寡头之一。

风险提示：新能源汽车销量不及预期、隔膜行业竞争加剧、公司业务拓展进度不及预期。