中信证券-中芯国际-0981.HK-重大事项点评：引入深圳国资扩产12英寸产线，受益行业缺货和国产替代-210318

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中芯国际公告签署框架协议拟引入深圳国资，在深圳空置厂房中扩增4万片/月12英寸晶圆产能，我们认为此举是中芯国际陆续获得采购许可后，扩产成熟制程的重要一步，符合我们之前中芯国际迈向扩产逻辑的判断。

在行业产能紧缺背景下，公司成熟制程产能持续满载。

我们长期看好公司以较高资本开支持续扩产做大规模，并持续开展先进技术研发，公司为芯片制造国产替代核心标的。

公司估值水平相比同行尚低，在发展成熟制程过程中，未来ROE有望提升，给予目标价38.70港元，维持“买入”评级。

事件：中芯国际2021年3月17日晚公告，公司和深圳政府(透过深圳重投集团)(其中包括)拟以建议出资的方式经由中芯深圳进行项目发展和营运。

依照计划，中芯深圳将开展项目的发展和营运，重点生产28纳米及以上的集成电路和提供技术服务，旨在实现最终每月约40,000片12寸晶圆的产能。

公司预期新产能将于2022年开始生产，待最终协议签订后，项目的新投资额估计为23.5亿美元。

本次中芯国际签署框架协议是通过引入深圳国资，在深圳空置厂房中扩增12英寸产能，我们认为是中芯国际陆续获得采购许可后，扩产成熟制程的重要一步，符合我们之前中芯国际迈向扩产逻辑的判断。

中芯深圳目前是中芯国际全资子公司，将引入深圳政府和第三方资金入股。

中芯深圳包括深圳8英寸（Fab15）和深圳12英寸（Fab16）两栋厂房，其中Fab15截至2Q20产能4.6万片/月（8英寸晶圆，设计产能6万片/月），Fab16厂房设计产能4万片/月（12英寸晶圆），目前空置。

我们估计本次框架协议为中芯国际引入深圳政府(透过深圳重投集团)和第三方资金入股中芯深圳，扩产Fab16的12英寸产能。

预计增资后，中芯国际和深圳重投集团分别拥有约55%和不超过23%的权益。

我们预计55/65nm或为主力制程，4万片/月产能对应每年约5.8亿美元收入增量。

从Fab16项目的23.5亿美元投资额和4万片/月规划产能估算，同时考虑到厂房和部分配套动力、环保设施已建设完成，我们估计每万片6亿美金的设备投资额大致对应55/65nm节点，或是扩产的主力制程。

假设每片晶圆1200美元价格，4万片/月产能对应每年5.8亿美元收入增量，相对于中芯国际2020年收入增幅约15%。

扩产产能预期将自2022年开始生产，考虑到厂房已建成，近期许可证陆续获得并下采购单，6~9个月的设备leadtime，外加3个月左右安装调试，2022年投产是正常的进度。

从而可以预期2022年中芯国际12英寸产能释放将更加明显，公司也有望继续受益于行业景气和国产设计厂商日益增长的需求。

除中芯深圳外，中芯京城项目或形成后续产能梯队。

中芯国际目前还在北京亦庄马驹桥地区建设“中芯京城”项目4栋厂房，每栋产能5万片/月，总产能为20万片/月。

其中一阶段项目投资约76亿美元，建设两栋厂房，形成10万片/月产能，目前处于土建阶段，首栋P1厂房预估2022~2023年完工，P2厂房预计于2025年完工，从而形成产能梯队。

公司受益于行业景气缺货，仍存ASP提升可能。

中芯国际董事长周子学博士在3月17日SEMICONChina开幕致辞上表示，“当前全球半导体的供应还是处于非常紧张的局面”，“下游整机行业受到半导体供应紧张影响，历史上从未出现过如此严重的情况，据从业人员回忆，只有在1999年发生过类似局面。

”我们预计中芯国际作为有产能增量的晶圆厂，将受益于本轮行业缺货，后续仍存在ASP提升可能。

风险因素：市场需求下行；国际环境及许可证获取的不确定性；新技术研发、量产低于预期等。

盈利预测、估值及评级：我们预计公司将持续受益国产替代、下游保持景气，2021年趋势向好，预计因前期先进制程折旧压力2021年公司毛利率将同比下滑，随后有望逐步回升。

考虑上述情况叠加未来政府项目资金支撑有望持续，我们维持公司2021~2023年净利润预测为4.87亿/5.53亿/7.28亿美元，对应2021~2023年EPS预测为0.48/0.55/0.72港元，每股净资产15.48/15.99/16.66港元，参考可比公司华虹半导体、联电估值水平，按照2021年2.5倍PB，给予目标价38.70港元，维持“买入”评级。