中信证券-耐世特-1316.HK-2020年业绩点评：经营质量超预期，2021大有可为-210318

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公司毛利率回到疫情前水平，盈利质量超市场预期，但H2所得税率有一定负面贡献。

分地区来看，亚太、欧洲表现超预期，北美2020年受疫情拖累严重，但2021有望受益经济刺激计划。

维持“买入”评级。

公司毛利率回到疫情前水平，盈利质量超市场预期，H2所得税率有一定负面贡献。

公司2020年实现归母净利润1.17亿美元，同比下滑49.8%，主要由于上半年疫情拖累所致。

其中，H2净利润1.15亿美元，同比+16.7%。

公司全年营收达到30.3亿美元，同比-15.2%，其中下半年公司营业收入18.2亿美元，同比增长4.5%。

公司下半年毛利率为15.9%，是2019年以来的最高水平，超市场预期。

公司2020年下半年实现EBITDA为2.62亿美元，同比+5.7%，环比有大幅恢复。

2020H2所得税率18.1%，而公司在2017/2018/2019年的有效税率分别为12%、6%、11%，主要由于上半年疫情后USCARESAct对税收补偿的冲抵导致。

未来公司的有效税率预计将维持在12%-14%之间。

亚太、欧洲市场超预期，北美受益经济刺激计划，2021年产销大有可为。

分地区看，北美业务同比-22%，亚太、欧洲南美业务分别同比-0.2%和+0.3%。

公司2020H2北美/亚太/欧洲南美市场收入分别为11.1亿/4.1亿/3.0亿美元，北美地区同比下滑5.4%，亚太/欧洲南美上升21.8%%/29.3%。

其中公司北美市场跑输大市的原因主要有：（1）管柱业务的平台切换的负面影响；（2）客户结构的影响：公司主要大客户福特在去年下半年出货量低于预期导致份额下降。

而下半年北美/亚太/欧洲南美市场的EBITDAMargin分别为14.6%/19.2%/8.8%，去年同期为12.9%/22.9%/9.6%。

我们认为，随着美国经济刺激的计划落地，北美乘用车以及皮卡的需求量有望大幅恢复，预计2021年北美汽车销量有望达15%以上的增长，公司有望明显受益。

由于皮卡是高利润车型，北美三大整车企业均优先生产公司主力配套的皮卡车型，因此芯片供应短缺实际对公司的影响有限，投资人无需担心芯片短缺对公司带来的大幅影响。

47个项目落地，线控项目有望正在积极开拓。

公司全年启动47个配套项目，2020年的订单中，32%的EPS订单能够满足L3-5级别的自动驾驶功能，20%的EPS、CIS、DL订单应用于电动汽车。

Swb线控项目正在与分别于北美与欧洲的两家全球级整车厂开展紧密合作，预计在2025年可以投产。

2021年的新增项目将达到40个，其中电动悍马将是公司首个装配高扭力输出R-EPS的项目，有望为公司带来全新的增长空间。

风险因素：配套车型销量不达预期；研发进度低于预期；中美贸易摩擦加剧。

投资建议：公司是智能驾驶稀缺性标的，L3级以上的EPS订单占比迅速提升，未来有望成为智能驾驶时代的转向巨头。

2020年是公司明确的业绩低点，2021年有望业绩快速恢复。

我们看好公司在自动驾驶领域的战略地位以及配套潜力，长期看好公司拓展市场份额的能力。

维持公司2021/22EPS预测0.13/0.16美元，公司合理估值为2021年16倍PE，给予目标价16.00港币，对应400亿港币市值，维持“买入”评级。