西南证券-药明生物-2269.HK-生物药CDMO龙头，独特优势造就行业护城河-210318

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全球领先的生物药]CDMO龙头，业绩连年高速增长。

公司业务覆盖全面，为生物药的发现、开发及生产提供端到端解决方案。

2019年实现总营收39.8亿元，2014-2019年复合增长率达64.5%；实现归母净利润10.14亿元，2014-2019年复合增长率达89.0%。

公司是目前国内最大的生物药CDMO，2019年在国内生物药外包服务市场中市占率为79%，在全球生物药外包服务市场市占率为5%，排名第四，正处于高速发展阶段。

生物药CDMO发展潜力巨大，市场规模增长迅速。

全球生物药市场规模不断扩大，EvaluatePharma预测生物药在2024年将达到3830亿美元市场。

随着生物药市场规模的不断扩大，生物制药研发外包服务也在不断增多。

根据弗若斯特沙利文的预测，2021年，全球生物制药外包市场预计将达到200亿美元，2016-2021年的年复合增速为19%。

随着创新生物制药的发展，生物制药外包行业未来可期。

公司拥有长且宽的护城河：享誉国内外优质口碑，产能大幅扩充，有丰富的项目经验和卓越的技术平台。

公司全产业链覆盖，极大增强客户粘性，北美、中国、欧洲市场逐步扩大，优质海内外客户数量不断增多。

公司拥有全球领先的抗体偶联药物ADC制剂厂及持续升级的WuXiBody？双特异抗体平台，成为全球为数不多有能力为双抗及ADC生物药提供一站式服务的CDMO之一。

公司继续推进全球化产业布局，打造覆盖五个国家的全球供应链网络，预计2022年能提供总计高达28万升的生物药生产产能。

全球双厂策略可提高客户实现技术转移的便捷性，提升客户黏性。

公司业绩增长驱动力充足，未来有望保持强劲的发展势头。

短期来看，公司的业绩增长驱动力来自未完成订单和项目阶段推进。

截至2020年10月，药明生物未完成服务订单达到63.4亿美元，预计未来3年内可以完成的订单金额为14.4亿美元，同时拥有39.3亿美元的潜在里程碑款项。

订单储备充足，公司未来持续快速增长值得期待。

中期来看，业绩增长驱动力来自商业化订单的增多。

预计2021年新增两个商业化订单，届时将大幅提升公司的业绩收入。

长期来看，业绩增长驱动力来自疫苗CDMO。

公司与全球疫苗巨头签订总价值预计超过30亿美元战略合作伙伴生产供应合同，并将于爱尔兰建设综合疫苗生产基地。

盈利预测：我们预计未来随着中国及全球生物药产业快速发展，公司作为行业龙头，订单及产能将继续增加，维持业绩的高增速。

预计公司2020-2022年归母净利润分别为15.5、21.0和28.8亿元，EPS分别为0.37、0.50和0.68元，对应PE分别为207、153和112倍。

风险提示：1）研发生产外包服务行业增速或不及预期的风险；2）项目进度不及预期的风险；3）对外投资收益的波动性风险；4）汇率波动的风险；5）新冠疫情持续或反复对公司海外业务和生产造成影响。