中泰证券-商贸零售行业：拼多多20Q4财报解读，用户规模超阿里，加码社区团购-210317

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事件：2020年拼多多实现GMV达16,676亿元，同比增长66%；营业收入达594.95亿元，同比增长97%；Non-GAAP归母净利润为-29.65亿元，同比增长30%。

2020Q4营业收入为265.48亿元，同比增长146%；Non-GAAP归母净利润为-1.85亿元，同比增长77%。

用户规模超越阿里，农产品供应链优势突出。

截止2020年底，拼多多年活跃买家达7.88亿人，同比增长35%，季度新增用户5,710万人（阿里同期新增2,200万），拼多多已经成为用户规模最大的电商平台；Q4拼多多月活跃用户数达7.20亿人，同比增长50%。

根据营销费用和新增用户数测算，Q3拼多多获客成本为257.66元/人，同比增加68元；活跃买家年消费金额持续提升至2,115元，同比增长23%；ARPU为75.46元，同比提高24元。

2020全年拼多多GMV达16,676亿元，同比增长66%，剔除年化平滑效应后测算得到四季度GMV同比增长57%，增速大幅领先行业及竞争对手。

据财报披露，2020年拼多多农副产品成交额达2700亿元，规模同比翻倍，占全年GMV的16.2%，远高于行业3%左右的平均占比。

作为中国最大的农产品上行平台，拼多多直连的农业生产者已超过1200万人，农副产品供应链优势进一步增强。

自营销售增加，货币化率提升。

2020Q4拼多多实现营业收入265.48亿元，同比增长146%；其中，在线营销服务收入达189.22亿元，同比增长95%；佣金收入为22.68亿元，同比增长105%；Q4商品销售收入达53.58亿元，自营业务约占GMV的1%，管理层称该业务与多多买菜无关，目前没有相关的增长计划，预计未来自营GMV占比保持在现有水平。

2020全年在线营销服务收入为479.57亿元，同比增长79%。

2020年拼多多货币化率为3.57%，同比提高0.58%，主要是商品销售收入增加的影响，除去自营商品销售收入后货币化率为3.23%，同比提高0.24%。

百亿补贴延续，盈利稳健增长。

Q4销售及营销费用为147.13亿元，同比增长59%，营销费用率55.4%，同比减少30.5%，排除商品销售收入的影响，Non-GAAP营销费用率为68%，同比优化16%。

Q4一般及行政费用为4.06亿元，同比增长17%；研发费用为19.51亿元，同比增长53%，Non-GAAP研发费率同比减少3%。

Q4拼多多实现归母净利润-13.76亿元，同比增长21%；Non-GAAP归母净利润为-1.85亿元，同比增长77%，Non-GAAP归母利润率为-0.7%，同比提高6.9%。

2020全年拼多多实现Non-GAAP归母净利润-29.65亿元，同比增长30%，Non-GAAP归母净利率为-5.0%，同比收窄9.2%。

2020年拼多多经营性净现金流为281.97亿元，去年同期为148.21亿元；截至12月31日，拼多多期末现金及现金等价物及限制性现金达748.44亿元，资金储备充足。

拼多多已经超越阿里成为用户规模最大的电商平台，用户增速将逐步放缓，提高消费频次和客单价成为未来销售增长的关键。

多多买菜作为主站业务的延伸，已经覆盖约300个城市，有望进一步优化平台购物体验、提高用户粘性。

拼多多将持续加强农产品等商品供应链优势，加大物流基础设施建设投资，推动买菜业务协同发展。

风险提示事件：（1）社交流量红利见顶，用户和营收增速大幅放缓；（2）平台形象不佳，客单价难以提升；（3）多多买菜持续投入，亏损持续扩大；（4）缺少物流等竞争壁垒，市场情绪变化易带来较大的估值波动。