天风证券-中粮家佳康-1610.HK-头均利润领跑行业，产业链优势支撑长期发展-210319

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养殖效率提高，盈利能力行业领先公司通过领先的防控经验和理念，实现了非洲猪瘟的有效防控，同时创新考核和激励方式，充分调动生产人员的积极性和责任心。

得益于非洲猪瘟防控有效、员工激励到位、生产管理精细化，公司养殖效率持续提升、成本持续下降。

2020年公司生猪出栏204.6万头，同比增长3.1%；商品大猪均价32.3元/公斤，出栏均重120公斤/头。

在效率进步的基础上，公司根据行情灵活调整出栏策略，2020年公司养殖分部净利润38.8亿元，头均净利润约1900元，盈利水平领跑行业。

生猪投产进度加速，出栏量有望快速增长随着公司养殖产能的投放，上市以来，公司产能一直维持稳步增长的态势，带动公司生猪出栏规模的持续稳步增长。

截至2020年年底公司建成产能546.9万头。

在严格执行防控措施的前提下，公司加快引种投产进度，2020年5月公司引进1500余头法国纯种猪，为产能扩张提供优质种源保障。

截止2020年底，公司能繁及后备母猪数量上升到29.1万头，同比增加73.9%，为未来出栏量奠定基础。

基于公司的产能、资金储备以及扩张计划，我们预计，2021/2022年公司出栏量分别达到400/600万头。

加速食品化转型，产业协同提升长期盈利能力公司顺应疫情期间消费习惯变化，加大电商和新零售渠道开拓力度，大力推广品牌盒装肉。

报告期内电商渠道收入同比增长143.9%，品牌盒装肉销量同比增长32.2%达3,494.2万盒，日均销量突破9.5万盒。

品牌生鲜收入增长39.9%达人民币14.37亿元，品牌生鲜收入占比比同比提高6.9个百分点至38.9%。

食品化转型是公司的长期发展方向。

在长期，不仅能够通过产业协同一定程度上降低成本提高盈利能力，并平滑业绩波动，并且能够严格保证食品安全，为公司长期成长打造坚实品牌基础。

盈利预测与投资建议我们对未来公司出栏量及猪价进行调整，利润也因此调整。

暂不考虑生物资产公允价值变动对利润的影响，预计2021-2022年公司净利润51.5/39.9亿人民币（前值43.6/31.0亿元），对应EPS分别为1.58/1.22港元。

公司头均盈利水平行业领先，随着养殖规模的持续扩大，业绩有望持续增长，同时公司一体化经营有望持续提高品牌溢价、提升长期盈利能力。

基于此，我们给予公司2021年5倍PE，则对应目标价为7.9港元，维持“买入”评级。

风险提示：疫病风险；猪价不达预期风险；出栏量不达预期风险。