国元证券-福昕软件-688095-首次覆盖报告：PDF行业领军者，云化打开新空间-210318

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快速成长中的全球领先PDF电子文档解决方案提供商公司是PDF行业内全球市场份额仅次于Adobe的领军企业，目前已建立起一整套拥有完全自主知识产权的PDF技术体系，为用户提供覆盖PDF文档全生命周期的软件产品与解决方案，包括：PDF编辑器与阅读器、开发平台与工具、企业文档处理解决方案、PDF工具及在线服务四大产品线。

2017-2020年，公司营业收入保持快速增长的态势，CAGR达28.65%，归母净利润CAGR高达68.35%。

2020年，公司实现营业收入4.70亿元，同比增长27.35%；实现扣非归母净利润0.90亿元，同比增长49.86%。

2021年PDF文档相关业务TAM可达75亿美元，成长空间巨大Adobe公司公开文件显示，2020年PDF文档相关业务潜在市场规模(TAM)可达53亿美元，2021年可达75亿美元。

作为行业龙头，Adobe公司2019年实现的营业收入占其预计的2020年TAM的比例仅为23%，PDF文档相关业务未来仍有较大的市场空间。

随着我国信息技术的快速发展，互联网用户群体规模仍将呈增长态势，为软件产业奠定坚实的用户基础，PDF电子文档作为人们日常办公的基础软件、通用软件之一，市场发展前景良好。

差异化竞争，前瞻布局云化趋势，打造核心竞争力通过与Adobe进行差异化经营，公司取得了众多客户的认可，具体策略包括：产品特性差异化；产品价格差异化；客户服务差异化；提供灵活的授权模式；采取灵活的销售模式。

公司优先进行PDF的水平扩充与垂直扩充，垂直应用扩充包括在AEC领域的PDF应用。

此外，公司坚定推进云化战略，将大量人力投入于产品云化项目，致力于在未来将桌面端收入全部转化为云端和移动端收入。

云化是公司弯道超车的重要方向，产品上云后将增加文档协同、电子签名、电子图纸等特色服务，未来发展前景广阔。

投资建议与盈利预测公司凭借产品性价比及服务优质等差异化经营策略，有望充分受益于PDF行业的发展。

预测公司2020-2022年营业收入为4.70、6.25、7.99亿元，归母净利润为1.23、1.68、2.18亿元，EPS为2.55、3.50、4.53元/股，对应PE为98.93、71.95、55.53倍。

上市以来，公司PE主要运行在80-140倍之间，目前计算机（申万）指数的PETTM为62.5倍，给予公司2021年100倍的目标PE，目标价为350.00元。

首次推荐，给予“买入”评级。

风险提示新冠肺炎疫情反复；行业竞争加剧；国内市场拓展不及预期；PDF产品研发及渠道拓展不及预期；海外经营风险。