中信证券-恩捷股份-002812-2020年年报点评：预告Q1业绩符合预期，拟回购股票彰显信心-210320

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公司2020年实现归母净利润11.2亿元，同比+31%，对应2020Q4单季度归母净利润4.7亿元，同比+117%，与业绩快报一致，符合市场预期。

预告2021Q1单季度归母净利润3.9-4.5亿元，符合市场预期。

同时公告规模2-4亿元用于股权激励的回购计划，彰显长期发展信心。

公司是全球隔膜的龙头企业，凭借技术、产能、成本、客户综合优势，具备全球竞争力，持续拓展海外市场。

通过并购苏州捷力、纽米科技，与Celgard合作，已从“动力”成功延伸至“消费”+“储能”领域，不断打开新增长空间，领先优势进一步扩大。

公司成长确定性高，继续重点推荐，维持“买入”评级。

事件：3月17日，恩捷股份发布2020年报，对此，我们点评如下：2020年归母净利润11.2亿元，同比31%，与业绩快报一致。

预告2021Q1单季度归母净利润3.9-4.5亿元，同比+182-226%，符合预期。

2020年公司实现营收42.8亿元，同比+36%；归母净利润11.2亿元，同比+31%，归母净利率26.1%，同比-0.9pct，2020年扣非净利润9.9亿元，同比+32%。

2020Q4单季度实现营收17.0亿元，同比+62%，归母净利润4.7亿元，同比+117%，扣非归母净利润4.3亿元，同比+116%。

公司拟现金分红每10股派1.7元，分红比例14%。

2021年一季度全球新能源汽车景气持续高位，助推公司隔膜出货持续高增长，公司预告2021Q1单季度归母净利润3.9-4.5亿元，同比+182-226%，符合预期。

我们预计公司一季度隔膜出货超4.5亿平，同比增长超250%，预计全年销量有望超20亿平。

并购苏州捷力整合效果好，上海恩捷并购业绩承诺达成。

分业务看，公司2020年锂电池隔膜、非锂电池隔膜业务分别实现收入28.9、13.9亿元，隔膜收入占上市公司整体收入比例由2019年同期62%进一步提升至2020年的68%。

2020年公司锂电池隔膜出货量13亿平，我们预计上海恩捷、苏州捷力分别出货约10、3亿平。

截至2020年底，公司湿法隔膜年产能达到33亿平米，较上年底增加10亿平米。

业绩方面，上海恩捷2020年实现净利润9.6亿元，同比+11%，并表归母净利润9.2亿元，扣非且剔除2017年股权激励费用等影响后的归母净利润8.60亿元，完成并购时2020年业绩承诺8.52亿元；苏州捷力2020年实现净利润1.75亿元，并表归母净利润2.23亿元，完成并购时2020年业绩承诺1.00亿元。

下半年隔膜盈利水平明显回升，研发投入力度持续加大。

2020年公司按旧会计准则口径毛利率44.0%，同比-1.2pcts，其中2020Q4毛利率49.1%，环比+7.5pcts，同比+3.1pcts，上半年疫情短期影响消除，下半年盈利能力明显回升。

2020全年销售费率1.3%，同比-0.8pct；管理费率（不含研发）3.6%，同比-0.3pct。

2019/2020年公司研发费用1.55/1.78亿元，研发费率4.9%/4.2%，投入力度持续加大。

截止2020年底，公司累计获得专利208项，较上年底增加23项。

2020年底公司应收款项27.1亿元，环比2020Q3末小幅增加3.2亿元；2020年底存货11.6亿元，环比小幅增加。

公告拟以自有资金2-4亿元按不超过180元/股价格回购股票，对应回购股份约111-222万股（占总股本0.13-0.25%），用于实施股权激励或员工持股计划，彰显对长期发展的信心。

综合优势突出，实力称雄全球。

公司具备以下四大优势：1）技术优势：具备5-7μm超薄隔膜技术，拥有领先的水性、油性涂布技术，隔膜产品超过80个品种；与Polypore合资获Celgard技术，拓展干法业务。

2）产能优势：在上海、珠海、江西、无锡、匈牙利等地布局，产能全球第一，2020年底基膜产能已超过30亿平米，充足的产能会保障后续订单承接、交付能力。

公司设备采购日本制钢所，壁垒极高；目前无锡基地是全球最领先的基膜生产基地。

3）成本优势：凭借规模效应以及优秀的供需匹配管理，产线良率、车速在行业内保持绝对领先。

良好的成本控制，使得其获得远超行业平均水平的高盈利能力。

4）客户优势：国内包括宁德时代、比亚迪、国轩高科、中航锂电、孚能科技、力神等；海外包括LG化学、三星SDI、松下、特斯拉、Northvolt等，间接配套下游主流车企，尤其是特斯拉、欧洲车企供应链。

中长期有望成为“动力”+“消费”+“储能”锂电隔膜龙头。

2020年公司配套LG化学、三星SDI、松下等国际客户批量出货，海外收入占比从2019年的超过25%提升至35-40%，随着下游特斯拉销量持续走高、欧洲电动化车型开始放量，公司国际化有望加速。

公司3月完成收购苏州捷力，对国内消费类锂电隔膜领先企业整合超预期；2020年底完成收购纽米科技76.3574%股权，进一步拓展消费锂电市场。

恩捷作为全球动力类锂电隔膜龙头，通过并购苏州捷力、纽米科技，与Celgard合作，已从“动力”成功延伸至“消费”+“储能”领域，不断打开新增长空间，领先优势进一步扩大。

风险因素：新能源汽车销量不达预期；并购整合效果不及预期风险，电池技术路线改变风险。

投资建议：公司是全球锂电隔膜龙头，是特斯拉供应链、欧洲电动化供应链、宁德时代和LG化学供应链核心标的，具有产能、成本、产品、客户综合优势。

公司积极开拓海外市场，加速全球配套；通过收购捷力、纽米科技，龙头位置从动力向消费电池延伸；与Polypore合资获Celgard技术，布局储能领域。

公司全球份额不断提升，持续获得超额盈利，成长确定性强。

考虑到行业景气提升，我们维持公司2021-2022年归母净利润预测19.0亿/26.0亿元，新增2023年预测34.0亿元，对应EPS预测2.14/2.93/3.83元，当前股价对应2021-2023年PE分别为54/40/30倍。

继续重点推荐，维持“买入”评级。