中泰证券-云图控股-002539-员工持股彰显发展信心，复合肥景气助力业绩增长-210320

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事件：公司公布2020年报，全年实现营收91.54亿元，同比+6.12%，归母净利润4.99亿元，同比+133.79%。

2020Q4归母净利润1.28亿元。

公司发布第二期员工持股计划，业绩考核指标为21-23年归母净利润达7/9/11亿元。

点评：复合肥销量和毛利增长，驱动全年业绩上行。

2020年疫情对农资行业产生较大影响，公司依托全产业链优势，紧抓机遇实现复合肥主业增长。

销量方面，公司在疫情爆发后全力保障重要生产基地正常开工，2020年公司复合肥销量达260万吨，同比增加13%。

公司复合肥销量大增，我们认为一方面来自于农产品价格上行带来的种植需求提升，另一方面得益于公司近年来渠道端的不断发力。

2019年公司一级经销商数量增加1200余家达到4000余家，2020年进一步增加至5000余家，公司在行业变革期加速渠道整合，巩固行业领先地位，实现销售规模和终端覆盖率的同步提升。

价格方面，据wind，2020年国产三元复合肥均价同比-3%，原料尿素、氯化钾、硫酸钾、磷酸一铵价格分别同比减少5.1%、3.0%、9.1%、9.6%，公司不但拥有完整的复合肥产业链，且在淡季低价大规模储备，进一步控制原料成本。

报告期内公司复合肥毛利率达17.80%，同比提升2.31pct。

期间费用率持续降低，加大新型肥料研发。

2020年公司期间费用为82,975.83万元，同比减少10.26%，其中，销售和财务费用分别较19年减少14.38%和19.85%，降本增利效果显著；公司重点加大新型肥料的研发，研发费用同比增长32.71%，报告期内创新研发了有机水溶肥料、螯合磷酸一铵、全喷浆氯基系列、SOUPRO系列等新产品，并引进高端特肥打造棵诺系列，有助于公司打造差异化产品，提升市场竞争力。

员工持股强化激励，新型肥投产与景气上行有望驱动业绩增长。

公司不断完善激励机制，回购股票用于员工持股，彰显对业绩增长和未来发展的信心。

根据第二期员工持股计划（草案），本次员工持股参加人数不超过24人，涵盖部分董监高、核心人员和业务骨干以及对公司经营业绩和未来发展有卓越贡献的员工，将分三期解锁，业绩考核指标为21-23年归母净利润达7/9/11亿元。

新增产能方面，公司充分利用其硫酸、磷酸、蒸汽、氨等资源，新建2条20万吨/年全喷浆新型缓释肥生产线，已于2020年12月试生产，2021年有望放量，持续驱动业绩增长。

风险提示：单质肥及复合肥价格大幅变动，粮食价格大幅波动，宏观经济下行。

盈利预测：考虑到复合肥景气上行，产品价格提升销量扩大，我们调整盈利预测，预计2021-2023年归母净利润分别为6.63亿元、8.57亿元、10.44亿元（2020-2022年前值为5.05亿元、7.02亿元、7.96亿元），EPS分别为0.66元、0.85元、1.03元。

维持买入评级。