天风证券-同道猎聘-6100.HK-20年收入+23.5%，验证企业用户数+29.6%，高投入广布局21年发力可期-210321

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猎聘发布20年年报，公司实现收入18.7亿，同增23.5%；实现毛利14.6亿，同增24.8%；实现净利润0.93亿，同减26.7%；剔除股权激励和收购导致的无形资产摊销影响，实现non-gaap经营利润2.49亿，同增33.9%。

其中，20Q4实现收入6.1亿，同增47.6%；实现毛利4.5亿，同增55.2%；实现净利润-0.19亿，19Q4同期为0.37亿；实现non-gaap经营利润0.41亿，同增3.2%。

20年收入+23.5%，验证企业用户数+29.6%，“B+H+C”正反馈效应显著。

20年猎聘实现收入18.7亿，同增23.5%。

其中，来自人才猎取及其他人力资源服务的收入为17.2亿，同增20.4%，主要是由于企业客户数量及每名用户平均收益增加；来自个人用户的收入为1.44亿，同增80.1%，主要是由于向中高端人才提供的创新产品及证书培训收入增加。

截止20年底，验证企业用户数目达到72.5万名，同增29.6%；线上平台发布的职位数目达到690万个，同增32.6%；注册个人用户数达到6320万名，同增16.6%；验证猎头数目达到16.8万名，同增6.2%。

20年毛利+24.8%，销售及营销开支费用率减少2.4pct，研发投入持续加大。

20年实现毛利14.6亿，同增24.8%；毛利率由19年的77.2%上升至20年的77.9%，主要是由于客户偏好使用毛利率更高的线上服务，产品结构优化。

期间费用率方面，销售及营销开支费用率为45.4%，减少2.4pct，主要是由于销售及服务团队效率上升；一般及行政开支费用率为17.1%，增加0.8pct，主要是由于集团扩张导致管理人员开支增加；研发开支费用率为12.8%，增加0.6pct，主要是由于投资创新升级产品、收购公司系统合并。

受益于毛利增加和销售效率提升，20年实现经营利润1.46亿，同增10.6%。

剔除股权激励和收购导致的无形资产摊销影响，实现non-gaap经营利润2.49亿，同增33.9%。

实现净利润0.93亿，同减26.7%，主要是由于外汇亏损增加抵销了经营利润增加。

投资建议：受益于经济转型和人才升级，中国中高端人才猎取服务市场规模预计由20年的1670亿增长至22年的2430亿，CAGR超过20.6%。

同道猎聘基于传统招聘模式定位差异化，建立了B-H-C三端中高端招聘平台，进一步向上孵化超高端国际猎头公司，提高高端人才专业服务水平；向下延伸拓展校园招聘业务；横向布局灵活用工平台勋厚、员工培训和测评平台乐班班、问卷SaaS平台问卷星、职业资格和技能培训公司赛优。

高投入广布局下21年发力可期，预计21至22年净利润分别为2.7/3.4亿元，当前市值对应PE分别为32x/25x，维持买入评级。

风险提示：收购整合不达预期，宏观经济下行拖累招聘业务，营销开支拖累利润增速。