兴业证券-祁连山-600720-报表质量持续改善，营业外拖累业绩-210321

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公司披露2020年报，报告期内实现营业收入78.12亿元，同比增长12.70%；归母净利14.37亿元，同比增长16.44%，扣非后归母净利15.18亿元，同比大幅增长40.37%。

其中，四季度实现营收17.95亿元，同比增长4.83%，归母净利-0.11亿元，同比减少105.47%，扣非后归母净利0.57亿元，同比减少65.41%。

同时，向全体股东每10股派发6.80元现金股利（含税），分红比例为36.73%。

分业务看，全年水泥实现营收70.04亿元，同比+16.40%，营收中占比89.7%；熟料实现营收1.19亿元，同比-58.2%，占比1.5%；商混营收6.27亿元，同比+42.41%，占比8%；骨料营收3003.6万元，同比大幅+221.97%。

分地区看，2个地区增速超过公司整体，一是收入占比最大的天水地区，同比+20.84%，以及占比第二、毛利率最高的河西地区，同比+63.63%。

其他传统优势区域，兰州占比19%，同比+12.09%；青藏占比17%，同比+10.21%。

下滑区域主要是陇南地区，占比20%，同比-14.86%，主因销量减少（多雨泥石流天气影响）。

此外，包装费、运输费等履约成本调整至营业成本，致使营收、营业成本均有增加。

产销量&吨指标方面，水泥（含熟料）全年销量约2372.97万吨，同比+4.7%，均价约300元/吨，同比+22元/吨。

其中，水泥销售2324.5万吨，同比+9.22%，对应价格301元/吨，同比+19元/吨；熟料销售48.45万吨，同比大幅减少65%，对应价格247元/吨，同比+40元/吨。

水泥熟料吨毛利113元，同比+10元，其中水泥吨毛利114元，同比+7元。

骨料销量90.3万吨，同比+316%，毛利率29.8%，同比减少7.94个百分点，远不及华东等地。

商混160.3万方，同比+5.6%，毛利率仅为11.57%，同比大幅减少。

因此，净利润主要由水泥业务贡献，我们推算吨净利约64元，同比+16元。

下属子公司漳县水泥公司违法采矿，预计因越界开采没收的违法所得为6,244.95万元，预计罚款为1,873.49万元，合计金额8,118.44万元，记入本期营业外支出项目。

与此关联的预计负债中，预计矿山生态环境治理恢复费用9592万元。

期末资产负债率为21.93%，大幅下降8.15个百分点。

核心区域占有主导地位，甘肃市占率45%，青海市占率24%，区域内重点工程陆续开工支撑未来至少2年需求预期，此外，西藏产线继续提升公司规模，有望对接川藏线需求。

我们预计2021-22年归母净利分别为17.46亿元、18.43亿元，对应EPS分别为2.25元、2.37元，按3月19日股价对应PE分别为6.7x、6.4x，建议维持“审慎增持”评级。

风险提示：雨水天气变化不及预期；基建建设进程不及预期。