天风证券-海优新材-688680-凭创新之材，济光伏之海-210322

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1、为什么我们认为公司将迎来发展机遇？当下海优新材在胶膜行业中市占率约10%。

随下游组件厂商集中度提升，重视供应链安全，将给予产品好+成本低的胶膜企业更多发展空间。

2、为什么我们看好公司成为胶膜二线企业中的优胜者？a.上市后营运资金补充+设备更新有望提升公司盈利能力。

此前海优新材为提升公司营运能力，牺牲了部分盈利能力。

上市后，公司通过营运资金补充，可使净利率提升2-3%，进一步缩小与龙头的差距。

原材料耗量是影响胶膜成本的重要因素。

原料耗量每下降10g/平方米，对应单位成本下降2pct，毛利率提升1.5pct。

未来随公司扩产，有望通过更新先进设备，实现原料耗量下降，提升盈利水平。

b.凭借强创新研发能力和敏锐的市场嗅觉，公司于2014、2018年分别领先行业推出白色EVA、EPE胶膜。

白色EVA和EPE胶膜因附加值高，毛利率较透明EVA高5-8%。

后续公司有望继续引领行业趋势，通过产品创新迭代和结构改善，提升盈利水平。

c.胶膜行业重营运资金，公司上市后融资能力提升，可支撑大规模扩产（22年有效产能较21年提升120%），未来出货满产保障性高。

3、盈利预测21年短期估值展望：【价】预计21年胶膜价格中枢12元/平方米，胶膜单平净利约1.15元/平米。

【量】公司21年胶膜出货量3.5亿平米。

公司21年收入45.4亿元，利润4.1亿元。

如何给估值？市场担心胶膜盈利下行，无法给高估值；而我们认为胶膜行业先发优势明显，利润和估值是有底的（福斯特凭借Know-how优势和高市占率具有定价权，可锚定福斯特20%毛利率测算胶膜各公司盈利底），且随规模效应摊薄销售费用，底部盈利能力抬升。

盈利的底：锚定福斯特20%毛利率+规模效应摊薄费用率0.5%进行测算：(a)当下原料价格2万元/吨时，对应公司单平净利1.2元；(b)假设原料价格1.3万元/吨时，对应单平净利0.8元。

但由于1.3万元/吨为原料供应充足时的正常价格，因此预计0.8元单平净利为公司盈利的底。

我们认为当下时间点可以给到公司较高估值：（1）公司市占率有望提升，胶膜放量高于行业平均增速；（2）胶膜环节未来竞争格局稳定，公司可实现业绩的持续增长，属于“能看到终局的公司”。

我们给予公司21年30倍PE，对应目标价146元。

当下公司市值对应21年动态PE仅23倍左右，安全边际高。

给予公司“买入”评级。

风险提示：下游装机量增长不及预期、公司新增产能投产不及预期、感光干膜研发进程不及预期等；测算具有一定主观性，仅供参考。