安信证券-友谊时光-6820.HK-年报点评：古风旗舰《浮生为卿歌》创新高，静待新游品类&题材多元化突破-210323

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事件：公司发布2020年业绩公告，全年实现营收21.82亿元，同比+29.2%；归母净利润5.04亿元，+21.2%；经调整EBITDA5.43亿元，+13.4%。

截至报告期末，公司旗下游戏产品累计注册用户达1.31亿，同比+21.2%，月付费用户月平均收益（ARPPU）增长至715.5元，同比+34.6%。

点评：第五代古风产品《浮生为卿歌》表现出色，整体毛利率稳中有升。

公司2020年收入及利润增长主要由《浮生为卿歌》拉动，从流水表现看，《浮生》2020年中国iOS畅销榜平均排名Top20，创下公司单款产品最高流水记录。

公司在古风赛道持续迭代、厚积薄发，《浮生为卿歌》系第五代古风产品，从《宫廷风云》、《熹妃传》、《熹妃Q传》、《宫廷计》到《浮生为卿歌》，故事性、玩法创新、画面呈现等均跨越式进阶。

2020年公司毛利为14.68亿元，毛利率为67.3%，同比+2.1pct；销售及分销费用6.12亿元，同比+55.7%，主要系《浮生为卿歌》上线后加大营销推广；研发费用2.65亿元，同比+18.4%，主要系研发人员及美术制作费用的增加。

持续买量投放叠加高频版本迭代，长周期产品持续贡献稳定收益。

公司采取长线精细化运营策略，以《浮生为卿歌》为例，2020年其国内版本迭代多达20次，与《仙剑奇侠传》联动“浮生亦逍遥”取得良好效果；同时，版本更新配合长线买量推广，《浮生》买量素材投放数常居细分题材/品类前列。

参照过往产品生命周期均较长（《熹妃传》已运营6年），预计《浮生》至少在2021-2023年仍处于利润释放期，持续稳健贡献收益。

深耕古风基本盘之外，女性向细分赛道品类&题材多元化突破。

立足古风基本盘，公司在年报中提及计划每年推出1~2款新品，目前已立项《浮生为卿歌》的下一代产品，已储备《凌云诺》（新派国风工笔画风格，预期2021年内上线）。

同时，公司积极布局其他女性向细分赛道，储备主打女性用户修仙题材的《此生无白》（官方定档2021年4月28日）、都市职场题材的《杜拉拉升职记》（正版小说授权，预期2021年内上线）。

投资建议：我们看好公司在持续强化在古风关键赛道的核心竞争力之外，同时探索现代职场、模拟经营等新题材&新品类，进一步巩固在女性向赛道的强占有、发掘“她”游戏的市场潜力。

我们预计公司2021-2023年归母净利润为5.98亿、6.98亿、8.44亿，对应EPS0.27元、0.32元、0.39元。

维持“买入-A”评级。

风险提示：游戏行业政策风险，老产品生命周期不及预期，新产品上线进度不及预期。