华创证券-迈瑞医疗-300760-深度研究报告系列三：掘金微创外科大赛道（上）-210323

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硬镜应用场景广阔，以五大科室为主。

硬镜主要由镜体、导光束接口、目镜罩及附件导光束转接器等结构组成，配套相应的摄像系统、光源及其它手术器械使用，用于在人体内的检查和手术中的观察成像。

硬镜的发展使得微创外科手术成为可能，而微创外科手术术式的发展也丰富了硬镜种类。

硬镜主要分为腹/胸腔镜、宫腔镜、关节镜、膀胱镜、椎间盘镜、脑室镜等。

无论在全球还是中国，普外科、胸外科、泌尿科、妇科和骨科是微创外科应用最多的五大科室。

国内硬镜市场加速发展中。

微创外科手术渗透率提升推动国内硬镜市场高增长。

微创外科手术有创伤较小、相应的痛感更低、疤痕更小、并发症发症更少、感染风险更小、住院时间和恢复时间更短等优点，用微创外科手术替代开放手术日益盛行。

近年来国内微创外科手术量维持约20%的增速。

2015-2019年我国微创外科手术的渗透率从28.5%提升到38.1%。

但相较美国80.1%的渗透率仍有较大提升空间。

2019年我国硬镜（不包括手术器械和耗材）市场规模达到65.3亿元，2015-2019年的年复合增长率为13.8%。

预计到2024年，我国硬镜市场规模将以11.0%的年复合增长率增长至110亿元。

硬镜市场进入壁垒高，但国产厂商在硬镜市场仍有突围机会。

精密制造、光学技术、图像处理技术、专利壁垒、完善的售前培训及售后服务是硬镜市场的五大进入壁垒。

虽然硬镜市场有很高的进入壁垒，但我们判断国产厂商仍有突围机会，主要因为：1）头部企业的研发投入和技术积累已跟上；2）技术迭代给了国产厂商改写现有竞争格局的可能。

全球荧光硬镜市场上史赛克已经超越卡尔史托斯占据绝大部分市场份额。

3）政策支持内窥镜领域的技术进步与创新，鼓励低等级医院采购国产设备，推动进口替代进程。

硬镜业务有望给迈瑞带来稳健业绩增量。

2012年迈瑞进入硬镜领域以来，通过引入全球顶级专家作为学术带头人，研发成果突出，已推出全高清/4K腹腔镜系统及微创外科手术器械产品等，产品管线不断丰富。

硬镜业务与公司生命与信息监护产线的销售渠道重合度高，而迈瑞的监护仪、麻醉机等生命信息与健康系列产品已经在海外内建立了广阔的渠道。

借助已有渠道，凭借高品质产品，乘行业东风，我们预计迈瑞硬镜业务有望在低基数上高速增长，为公司带来稳健业绩增量。

根据我们测算，2024年迈瑞硬镜业务收入有望达到约16亿元，2021-2024年复合增速约为67%。

盈利预测、估值及投资评级。

我们预计，2020-2022年公司归母净利润分别为65.57/79.62/96.10亿元，同比增长41.0%/21.4%/20.7%，EPS为5.39/6.55/7.90元，当前股价对应2020-2022年PE分别为67/55/46倍。

公司作为成长性突出的国产医疗器械龙头，享受一定的估值溢价。

目前医药其他细分领域龙头2022年PE普遍在60倍以上，我们给予公司2022年75倍PE估值，对应目标价为592.5元，维持“推荐”评级。

风险提示：1、硬镜新产品上市。